lördag 23 januari 2010

SCA eller H&M? En miljonfråga!

För ett tag sen fick jag ett mail om att SCA är mycket bättre köp än H&M med tanke på dagens priser. Jag har nu tänkt på frågan ett tag. Jag äger båda aktierna och tycker att båda är bra och stabila företag, men samtidigt har H&M nästan alltid varit dyrare än SCA.

Dessutom är jag väldigt intresserad av hur H&M lyckades växa som de har gjort och därför har jag försökt kolla på några skillnaden mellan dessa bolag.

Eftersom Vinst per aktie (VPA) är vad bolaget genererar och aktiekursen är vad man betalar för den vinsten, så kan man jämföra hur mycket pengar man får tillbaka i % i relation till vad man betalar. (Nu gör jag det lite förenklat eftersom VPA sällan är lika med vad bolaget har för kassaflöde, men för enkelheten skull så väljer jag att ta med den för den här gången.)

E/P-%
Nu vet jag inte hur mycket det används men det är omvända nyckeltalet istället för p/e. Jag är inte ens säker på om det heter E/P men jag tänker använda den ändå. Man delar vinsten med aktiekursen och får ett procenttal, avkastningen på investeringen.

….…..VPA…..AktiekursE/P-Avkastning %

SCA…..7,05……….102…….……6,9%
H&M….18,51……..401…………..4,6%

Det är 2,3 % högre avkastning per aktie om man köper SCA istället för H&M. Sen går det också komma till samma slutsats genom den klassiska p/e-talet men jag tycker att det är lättare att jämföra när jag får ett procenttal istället för p/e-tal. P/e-talet för aktierna:

……Aktiekurs….VPA…............P/E

SCA…..102……….7,05………14,5
H&M….401……….18,51……..21,7

Men så enkelt är det inte. Många skulle argumentera att H&M förmodligen kommer växa betydligt mer än SCA och att den tillväxten kan förklara den högre aktiekursen. Om vi antar att H&M kommer att växa i genomsnitt 5% högre under 10 år, så blir frågan hur lång tid skulle ta innan H&M kommer i kapp lika hög vinst som SCA om H&M börjar med 4,6% och SCA 6,9%.

Klicka för Större Bild
Det skulle ta nästan 10 år innan H&M kommer ikapp SCA och under tiden så har SCA genererat ca 90% i avkastning och H&M ca 70%. Inte bara att det tog 10 år utan också under tiden som gått har man fått 20% högre avkastning med SCA pga att man har startat med 2,3% högre avkastning (EP).

Om man köper H&M vid 300 kr!
Då skulle EP motsvara 6,2 % och det skulle ta 2-3 år innan H&M kommer i kapp SCA.

Substansvärdet / Eget Kapital
Det var en annan sak som gjorde SCA mycket mer intressant än H&M och det var eget kapitalet på SCA är 92 kr, nästan lika med aktiekursen. Medan H&M:s eget kapital är 42 kr och aktiekursen är nästan 10 gånger eget kapital.

Betyder det att man får högre värde när man köper SCA och samtidigt högre avkastning i form av vinst.

Är SCA mer köpvärd än H&M?

Jag tänker inte svara på den frågan eftersom det är aldrig så enkelt att bara jämföra vinsten och substansvärdet på aktierna. Men det är en väldigt vanligt förekommande analysmetod. Man kollar alltför ofta på P/E-tal och bolagets eget kapital i jämförelse med aktiekursen. Det är absolut inget fel att kolla på dessa. Däremot finns det andra nyckeltal som visar effektiviteten på företag.

De andra nyckeltal som är lika viktiga:

1. Kapitalbehov / Kassaflöde
2. Avkastning på EK
3. Tillväxt + Avkastning på EK


1. Kapitalbehov / Kassaflöde
Det som utmärker sig är att SCA har mer än dubbelt så mycket eget kapital än H&M samtidigt som H&M har nästan 4 gånger dyrare aktiekurs.

…….Aktiekurs…..EK/aktiekurs

SCA…....102……….92
H&M…...401……….42

Men frågan är då hur mycket pengar man får tillbaka i form av kasssaflöde? Man kan tycka att 92 kr EK/aktie borde generera mer kassaflöde än 42 kr EK/aktie. Men så är det är inte eftersom det finns en stor nackdel när man har ett betydligt större eget kapital och det är att det krävs betydligt mer nya investeringar, renoveringar, underhåll och andra kostnader när SCA har betydligt större substansvärde. (Det beror också stor del av vilken typ av företaget det är) Därmed går den stora delen av vinsten till att bibehålla statusen och tillväxten i SCA än till rent kassaflöde. Medan H&M kan växa fritt med hjälp väldigt lite pengar och samtidigt går större delen av vinsten till kassaflöde och utdelningar till aktieägare.

När man kollar på Kassaflödesanalysen för 2008 i årsredovisningarna för SCA och H&M så ser man tydligt skillnaden. När det gäller H&M så var hela investeringsverksamheten på ca 1,3 kr per aktie medan för SCA var det 14,50 kr. Det är kanske därför H&M kan dela ut en högre andel av vinsten än SCA och kanske också därför SCA var tvungen sänka sin senaste utdelning från 4,4 kr till 3,5.

…….Utdelning…..Direktav….Utd.andel

SCA…....3,5……….3,4 %………44 %
H&M…..15,5………3,9 %...........84 %

2. Avkastning på EK
Detta är ett vikigt nyckeltal som glöms bort. Hur effektivt är bolaget och hur hög är avkastningen på eget kapital. När man kollar på P/S-tal så är SCA lika med 0,65 och H&M 3,3 gånger. Det betyder att SCA har en försäljning som är högre än vad bolaget är värt. Men låga avkastningen på EK gör att vinsten inte blir lika imponerande.

…….Avkastning EK…..Soliditet

SCA…....8,9 %……….….42 %
H&M…...44 %…………...72 %

Om man dessutom tar hänsyn till belåningen så har H&M nästan 8 gånger högre avkastning på eget kapital. Om H&M skulle ha samma belåningsnivå som SCA så skulle avkastning på EK vara nästan 70% medan SCA bara har 9%. Sen som alltid måste man ta hänsyn till om den högre kursen i H&M är värd den höga avkastning på EK.

3. Tillväxt + Avkastning på EK
Det talar om ifall bolaget kan växa och samtidigt bibehålla samma avkastning på EK. Kanske en av de viktigaste egenskapeerna som inte många tänker på.

Om vi tar exempelvis H&M så har bolaget inte bara haft i genomsnitt betydligt högre avkastning på eget kapital utan också lyckas växa med samma avkastning. Det är en bra förklaring till varför H&M har haft den bästa utvecklingen de senaste 35 åren.
.
Den andra frågan är också hur effektivt kan SCA växa fast avkastningen är 8,9 %. Historisk har SCA haft avkastning på eget kapital som varit lite högre än 10 %. Den andra frågan:
.
kan SCA fortfarande växa utan att det påverkar avkastning på eget kapital i framtiden?

Tillväxt och Avkastning på EK blir en viktig fråga eftersom många bolaget INTE kan växa med samma höga avkastning.

Om jag ska försöka ge några enkla exempel på vad jag menar. Låt oss jämföra med kiosk mot tidningsbyrå!

Kiosk
Vi antar att kiosken har en hög avkastning på eget kapital och då kan man också anta att det inte är så svårt för verksamheten att kunna växa utan att det skulle påverka den höga avkastningen. Eftersom det är exakt samma butiker och koncept så gäller det bara att kunna hitta bara nya butiklokaler på strategiskt bra platser där många människor rör sig. Det är kanske därför det finns nästan alltid en kiosk i närheten av järnvägsstationer, busshållplatser och köpcentrum.

En ny etablering skulle förmodligen bara kosta nya inredningar och produkter men det är exakt samma rörelsekostnader som tidigare butiker. Det skulle ta en tid innan butiken fick regelbundna kunder men efter ett tag borde avkastningen vara lika hög.

Det är kanske därför jag gillar bolag som H&M och Clas Ohlson.

Tidningsbyrå
Låt oss kolla på ett nischat magasin som endas vänder till en liten grupp och samtidigt finns nästan ingen konkurrent som konkurrerar pga. för liten efterfråga. Det gör att bolaget kan tjäna mycket bra när de säljer tidningen dyrt eftersom läsarna kan tänka sig betala för tidningen när det är så viktigt för dem. Detta ger en högre avkastning på eget kapital.

Men pga. av att de har en sån special nisch så kan de inte växa för att det finns inte fler läsare helt enkelt. Skulle de starta liknande magasin i ett annat ämne så skulle det krävas nya satsningar, personal osv. vilket inte skulle generera samma höga avkastning. Men om de skulle tänka sig förvärva ett nytt bolag, kan de i så fall göra det på så sätt att:

1. Den nya bolaget har samma höga avkastning på EK
2. Kan de verkligen köpa bolaget utan att betala ett överpris.


När man börjar tänka i dessa termer så inser man att det verkligen inte är lätt för företagsledare att kunna växa till samma lönsamhet som tidigare. Många bolag klarar bara inte att göra det.

Slutsats: Att det finns fler analysmetoder och nyckeltal än enbart kolla på P/E-tal och susbtansvärde. Därför är det inte så enkelt att bara säga att SCA är bättre H&M med dagens aktiekurser. Till och med jag tycker att SCA är lägre värderad.

Sen ska man också tänka på att det är inte så lätt hitta bolag med högre avkastning på eget kapital. Man måste också ta hänsyn till att bolaget inte har alltför hög belåning eftersom många bolag sänker soliditet för att det ökar avkastningen på eget kapital. Dessutom ska man kunna hitta bolag som klarar av att växa utan att det påverkar avkastningen på eget kapital på långsiktigt.

Om bolaget inte klarar växa så är det mycket bättre om stora delar av vinsten delas ut eller att bolaget köper sina egna aktier så länge bolaget är lågvärderad.

Tyvärr så finns risken att bolagsledning satsar på medioker avkastning för att ordet TILLVÄXT och HÖGRE FÖRSÄLJNING betyder högre bonusar och kompensation.

Därför är det är också viktigt att noga bevaka bolag som H&M och Clas Ohlson så att deras långsiktiga tillväxt inte görs på bekostnad av lägre avkastning under en längre tid.

Om du vill jämföra SCA och H&M närmare:
* H&M- 10 år - Årsredovisning 2008
* SCA - 10 år - Årsredovisning 2008

5 kommentarer:

  1. Sedan finns det mycket andra saker som man kan lägga in i analysen. HM har som bolag och hela konsumtionsbranchen upplevt enormt goda tider där allting i stort sett har stämt, lönsamhet i HM har nästan aldrig varit högre än den varit idag, västvärldens befolkning har aldrig haft så mycket pengar för konsumtion pga låga räntor, vi har haft en period av reallöneökningar (dvs där konsumtionsutrymmet blivit större för varje år, dessutom har valutor varit ritkigt bra för HM med en stadigt sjuknade dollar. HM presterar idag betydligt bättre än sina egna finansiella mål, det bör man beakta. Är denna situation att bestå?

    SCA har haft besvärliga tider de sensaste åren har SCA inte haft någon egentlig högkonjunktur. I din kalkyl så räknar du också med att de dåliga tiderna fortsätter för SCA, så kan det vara ,men SCA egna interna målsättningar är att avkastningen på sysselsatt kapital skall vara 13% senast år 2012, det blir en avkastning på eget kapital omkring 15% per år, inte så illa, divisionen för personlig hygien skall leverera en avkastning på 30% i sysselsatt kapiutal. Mer information står på sidan 7 i ÅR.

    Annan sak sak väl värd att beakta är att SCA till viss del är realkapital förutom rörelsen i sig, dvs det egna kapitalet kommer växa utan att bolaget egentligen tjänar pengar utan enbart pga inflation. Skogen växer var år och när priset på timmar och massa stiger så kan värdet på skogen också tänkas stiga.

    SCA äger också aktieinnehav som egentligen inte har så mycket med verksamheten att göra dels Industrivärden aktier och dels äger man 18% eller var det nu vara av det kinesiska bolaget Vinda.

    Men som sagt två fina svenska bolag.

    SvaraRadera
  2. Mycket intressant artikel!

    Jag äger aktier i båda bolagen. SCA, därför att folk alltid kommer behöva papper/blöjor och annat. H&M, därför att folk alltid kommer behöva kläder. I lågkonjunkturer är H&M perfekt eftersom de kan fortsätta sälja till sina vanliga kunder men också locka fler kunder som handlade dyrare kläder innan och tvingas "gå ner" till H&M för att handla.

    Ingen direkt ekonomisk analys men ungefär mitt tänk innan jag köpte aktierna :)

    //Anders

    SvaraRadera
  3. Cristoffer
    Det är kanske det som är mest oroande med H&M att den alltför höga avkastning på eget kapital. Om man kollar 10 års period så är den 33% i genomsnitt vilket är mer realistisk långsiktigt. Så idag är det är 10% enheter högre. Sen frågan är om konsumtionen kommer att fortsätta? Eftersom H&M är har lägre prisklass så borde det inte påverka lika mycket.

    Jag gillar också SCA och den är en av mina stora innehav, eftersom det är en bra kombination med Realvärde som Skog & mark och samtidigt en stark konsument varummärke som ger stabil försäljning oavsett konjunktur.

    Du säger också att
    Skogen växer var år och när priset på timmar och massa stiger så kan värdet på skogen också tänkas stiga

    Men då tänker jag på: Hur mycket kostar skogen i underhåll och investeringar? När jag kolla på kasaflödesanalysen i årsredovisningen så var det svårar att läsa exakt vad som investerades!

    Eftersom de senste åren har SCA enligt redovisningen har investerat mer än vinsten och då undrar jag om det är riktiga investering eller om stora delar om investeringarna är underhåll?

    SvaraRadera
  4. Anonmy
    Jo! Både två är bra företag som jag äger och som du säger stabila bolag med bra produkter.

    Så inlägget handlar inte om SCA är bättre än H&M eller tvättom.

    Tanken med inlägget är snarare att försöka göra bättre analyser av företag. Det är aldrig enkelt eftersom det så olika från företag till företag och därför ska man inte heller använda några enkla nyckeltal.

    SvaraRadera
  5. Väldigt bra skrivet 4020. Jag har diskuterat värdering i olika typer av bolag flitigt och jag gillar starkt när man kan köpa en krona för sjuttio öre precis som Christopher H Browne skriver i "The little book on value investing". Men kassaflödet i verksamheten är av yttersta vikt också och det finns många fina bolag med låga substansvärden men som tjänar fina pengar som kommer aktieägarna tillgodo ändå. H&M, PhilipMorris(Säga vad man vill om verksamheten), Coca-Cola etc.

    Än en gång, tack för bra skrivet inlägg.

    Vänligen,

    SvaraRadera

Senaste Inlägg!