måndag 5 april 2010

Magiska formeln – Köp Bra & Billigt!

Joel Greenblatt skrev boken ”the little book that beats market” som har blivit en populär investeringsbok och han själv har blivit en finanskändis. När man kollar på titeln på böckerna han har skrivet, "You Can be a Stock Market Genius" och "The Little book that beats market” och konceptet ”The Magic Formula” så känns det som en ännu en oseriös författare. Men det som skiljer Greenblatt från andra investeringsböcker är att han har ändå lyckas ganska bra att ta fram en enkel strategi som är i grunden baserad på sunt förnuft och logiskt bygger på Benjamin Grahams och Warren Buffetts idéer.

Man skulle sammanfatta hela strategin med citatet:
It's far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price. – Warren Buffett
.
Med andra ord att köpa bra bolag till fyndpriser. Han använder sig av klassiska Grahams metod att köpa billigt på låga p/e-tal och kombinerar med att försöka hitta företag med den bästa lönsamheten. Det vill säga en förenklad Warren Buffett metod där Philip Fishers bästa företag förenas med Grahams ”margin of safety”. Jag har tidigare skrivet om att man bör kombinera dessa två. Hitta de bästa bolagen och vänta tills man får ett bra inköpspris.

Men det som är intressant när det gäller ”The Magic Formula” är att man kan lära sig lite nytt genom att kolla på vilka nyckeltal han använder sig av. Frågan är om man kan kombinera hans nyckeltal i företagsanalyser.

Om man skulle sammanfatta formeln på enkelt sätt:
Detta är mitt förenklade sätt av ”The Magic Formula” för att visa konceptet innan jag skriver om den riktiga formeln vilket är mer krångligare.

1- Välja bolag med högsta avkastning på EK för att ta fram de bolag som har bästa lönsamhet.

2- Välja bolag med lägsta P/E-tal på ovanstående lista.


Jag antar att det är viktigt att man börjar med ta fram högsta avkastning på EK och inte med lägsta P/E-tal eftersom man vill hitta de bästa bolagen först och sen försöka köpa till ett rimligt pris. Nackdelen med att börja med lägsta P/E-tal kan vara att man får en lista med bolag med dålig lönsamhet. Ett enkelt exempel på förra årets resultat:

Bolag med högsta avkastning på EK – 2008- Klicka för större Bild

Här får man aktier som KappAhl och Swedish Match på toppen på grund av deras låga soliditet. Swedish Match har en soliditet på 5,5% och KappAhl 11% vilket är nästan i klass med bankaktier. Det är den stora nackdelen med att använda avkastning på EK. Det är också därför Joel Greenblatt använder Avkastning på Sysselsatt Kapital och inte Avkastning på Eget Kapital.

Sen sortering på P/E-tal - Klicka för Större Bild

Fast han använder ett annat rangordningssystem där han summerar olika placeringar och letar efter lägsta siffror. Det som är intressant är att formeln ändå fångar bolag som H&M, Clas Ohlson, AstraZeneca och Net Entertainment. Dessa aktier har i regel hög lönsamhet.

Om man skulle ta hänsyn också till soliditeten - Klicka för Större Bild

Men Joel Greenblatt använder andra nyckeltal eftersom avkastningen på EK kan bli missvisande om bolaget har låg soliditet och P/E-talet är kanske inte det mest rättvisande nyckeltal eftersom den inte tar hänsyn till skulder.

Den riktiga - ”The Magic Formula” (MFI)
Det är en kombination av två Nyckeltal.

1- Lönsamheten – Hitta bolag med högavkastning på sysselsatt Kapital

2- Pris – Hög vinst i förhållande till aktiepriset

Den första är avkastningen på Sysselsatt kapital som visar företagets effektivitet och det andra nyckeltalet EBIT / EV visar en mer rättvis värdering av bolaget när man räknar in skulder. Definitioner på nyckeltalen:

EBIT / EBITDA
EBITDA = Resultat före räntekostnader, skatter och avskrivningar
EBIT = Rörelseresultat - Resultatet före räntekostnader och skatter

Det är ganska enkelt att räkna fram EBIT! Ett exempel från resultaträkningen.

Klicka för Större Bild
Sysselsatt Kapital
Räknas på olika sätt men den vanligaste är:


Att man tar bort skulder som är inte räntebärande från tillgångarna. Nu har jag förenklat det ganska mycket eftersom det finns olika sätt att räkna sysselsatt kapital i bolaget.

Enterprice Value (EV)
Det är ett marknadsvärde som tar hänsyn till företagets skulder och EV visar företagets värde, det vill säga det man behöver betala för att köpa hela företaget.


Man summerar börsvärdet med totala skulder och sen minus bolagets likvida medel. Med andra ord Börsvärdet + Nettoskulden. Om man ska vara riktigt noga så ska man räkna in minoritetsintressen och preferensaktier.

Det viktigaste
Jag tycker att det viktigaste är tanken bakom strategin med den magiska formeln och inte hur exakt man ska kunna räkna efter formulan. Konceptet, att köpa bra och billigt, är en utmärkt långsiktigt strategi där man hittar utmärkta företag till en låg värdering. Det är också därför man ska kombinera det med Kvalitativanalys.

Kvalitativanalys
Som inte får glömmas eftersom det fortfarande är viktigt. Kvalitativanalysen går inte att sammanfatta med en enkel formel. Det krävs mer erfarenhet och känsla. Med kvalitativanalys menar jag bolagets koncept, varumärke, framtidsutsikter, tillväxt, osv. Allt som inte går att definiera i nyckeltal och sortera på listor.

Sysselsatt Kapital
En annan sak som jag funderar över är varför Joel Greenblatt använder avkastning på Sysselsatt kapital och inte avkastning på EK. Genom att ta hänsyn till soliditet så kan man beräkna in skulden. Anledningen att jag gillar avkastningen på EK är att det är både lätt att räkna och samtidigt det är nyckeltalet Warren Buffett förespråkar ganska mycket där man försöker hitta bolag med hög avkastning på EK med en hög Soliditet.

Om man kollar närmare på Joel Greenblatt formel så består hans portfölj av de 30 hösta rankade företagen som har den lägsta slutsumman i listan. Om ett företag kommer 2:e plats i avkastningen på sysselsatt kapital och sen 4:e plats i EBIT/EV så kommer den få en rankordning på 6 ( 2+4 ). De 30 bolag med lägsta rankordningen hamnar i portföljen. I början köps det mellan 5 till 7 olika aktier tills man når 30 bolag och bolagen byt ut årligen när det kommer rangordningen ändras.

Det är ganska många aktier men det som gör hela konstigt är att han byter ut portföljen årligen. Snacka om transaktionskostnader och vinstskatt. Det är exakt vad Wall Street och finans branschen vill höra. Tyvärr så känns det snarare som ”system-trading” där man köper och säljer efter TA eller andra algoritmiska siffror. Jag saknar kvalitativa analysen och det är också därför Greenblatts vill att man ska diversifiera i 30 olika aktier. Eftersom man vet inte exakt vad man köper.

Enligt hans tidigare research så har han lyckats avkasta nästan 31 % årligen under 17 år. Det känns lite för bra för att vara sant och ärligt talat så är jag tveksam till hela avkastningen och hur han räknat på det. ”Back testing” är mycket missvisande eftersom det är stora skillnader beroende på hur man har valt och dessutom är det väldigt enkelt att manipulera data till sin fördel. Däremot så tror jag fortfarande på den grundläggande idén. Så här ser den årliga avkastningen för Magic Formula jämförelse med S&P 500.
Klicka för Större Bild
Samtidigt säger han också att alla inte kommer använda hans strategi eftersom den fungerar bäst långsiktigt och under vissa perioder så kommer den vara sämre än index vilket gör att många kommer överge strategin och dessutom; många förvaltare kan inte avvika från index alltför mycket då det skulle betyda minskande antal kunder. Det är också exakt samma dilemma för värdeinvesterare eftersom under kraftiga uppgångar så är det svårt att hitta bra köp och därmed ännu svårare att kunna lyckas bättre än marknaden under vissa perioder.
.
Det finns också en mer detaljerad information om strategin i en Magister Uppsats från Handels. Back Testing ” The Magic Formula” in the Nordic region.

En intervju där Joel Greenblatt berättar om sin strategi.

18 kommentarer:

  1. Väldigt intressant inlägg, vet inte hur jag kan ha missat formeln samt författaren?
    Tror att det kan vara ett utmärkt sätt att göra kvantitativ analys och hitta 10 företag att titta närmre på.
    Som du säger så ger det ju ingen bra djupgående analys men för att hitta vilka företag man bör titta på så tror jag på enkla simpla formler.

    SvaraRadera
  2. Zed
    Det skulle vara ett bra alternativ. Jag tror att man skulle kunna hitta intressanta aktier. Men det som är svårt är att hitta listor som har Sysselsatt Kapital och EBIT/EV i sina jämförelse siffror.

    Man kan i så fall kollla på Avkastning på Totalkapital eller Avkastning på EK vilket är vanligare och jämföra med P/E-tal. Om man vill ta hänsyn till skulden så kan kolla på soliditet och kanske relativ P/E-tal om det finns möjlighet.

    SvaraRadera
  3. Bra inlägg, en not bara: Amortization i EBITDA betyder inte amorteringar. Inom bokföringen betyder amortization avskrivning av immateriella anläggningstillgångar, dvs. motsvarigheten till depreciation som betyder avskrivning av materiella anläggningstillgångar.

    Amortering (i dess svenska betydelse) påverkar inte resultatet alls.

    SvaraRadera
  4. Där har vi en riktigt bra affärside. Sätt ihop en sida som presenterar en lista på företag rankade efter denna formel. Kan även utökas till nordiska företag, amerikanska osv.

    Jag hade varit först med att betala för en sådan tjänst. Den behöver bara uppdateras en gång i kvartalet kanske och det hade gjort det betydligt enklare att hitta guldkornen. Att själv sitta och räkna på allt tar en väldig tid om man inte riktigt brinner för detta och har det som intresse.

    SvaraRadera
  5. Lundaluppen
    Tack för det! Det är ganska lätt att man blandar ihop. Så det betyder:

    Depreciation = Avskrivning
    Amortization = Avskrivning (Goodwill)
    Depletion = "Ned el. Värdemiskning"

    SvaraRadera
  6. Johan
    Det kommer! I den "nya" Borsdata.se kommer det finnas både "The Magic Formula" och "Fritt Kassaflöde" och m.m. och uppdatering varje kvartal.

    Det bästa är du ska inte behöva betala för det, ska vara helt gratis :)

    SvaraRadera
  7. Förstår inte riktigt hur han (författaren) menar med att P/E inte tar hänsyn till skulder i bolaget?

    Menar han då skulder som inte amorteras eller där vissa skulder inte syns på balansräkningen eller där bolaget inte räknat med ränteutgifter på resultatrapporten (vilket skulle vara skandal med tanke på att sådant ska tas upp ifall det är relevant, vilket det förstås alltid är)?

    Earnings kan ju ses som antingen pre-tax (innan skatt) och after-tax (efter skatt), men i båda fall har ju bolagen räknat med skuldkostnader.

    Lite förvirrad över hur han menar på den punkten.

    SvaraRadera
  8. Matte
    Jag tror att han menar det är bättre att räkna EBIT/EV istället för P/E-tal eftersom i P/E-talet så har du aktiekursen eller man kan också säga bolagets marknadsvärde.

    Om tex: börsen värderar ett bolag till 100 miljoner ( 10 kr/aktie * 10 miljoner aktier ). Men om bolaget har ett skuld på 80 miljoner så är bolaget i själva verket värd bara 20 miljoner. Det betyder att om du köper hela bolaget för 100 miljoner så har betalar du ett överpris.

    Det är därför P/E-talet blir lite missvisande. Det som är bra med EV(Enterprise Value) att där räknar man in skulderna genom att man lägger på skulderna minus Likvida medel.

    Det finns också så kallade Relativ P/E som tar hänsy till skulder som kan vara ett bra alternativ till EBIT/EV.

    Det är lite samma anledning han väljer Avkastning på sysselsatt kapital istället för avkastning på EK. Då är skulderna inräknade.

    SvaraRadera
  9. Detta är ett inlägg som jag verkligen ska läsa ingående och ta lärdom av!
    Tack!
    /KM

    SvaraRadera
  10. Karriärmorsa
    Det är hela meningen med bloggen. Jag kan säga att jag har lärt mig oerhört mycket när jag har skrivet många av inläggen i hemsidan eftersom det tar lång tid att hitta och lära sig allt info.

    Hoppas att inlägget kommer till nytta!

    SvaraRadera
  11. Du är grymmast 4020!!
    Tack för all info du delar med dig av!

    SvaraRadera
  12. Snälla!
    Var kan man hitta avkast/just.ek??
    Någon bra sida?

    SvaraRadera
  13. Anonym
    Du har börsdata.se, men där har du bara avkastning på EK!

    SvaraRadera
  14. Jag har ägnat en del tid åt att försöka hitta sammanställningar av nyckeltal som EV EBIT EK etc utan att lyckas. Det är så grundläggande att det bara måste finnas webtjänster runt detta? Tex Avanza har allt detta för samtliga (svenska) företag men inte i form av listor, utan man måste gå in på varje enskillt företag.
    Om det nu inte finns gratis kanske man kan köpa tjänsten någonstans? I uppsatsen hade de använt "datastream", kan det vara någnting man kan få tillgång till via ett universitetsbibliotek?

    SvaraRadera
  15. Miljardären
    Det kommer i den nya "Börsdata.se" där jag kommer ta med EV/EBIT och annat roligt! I början kommer det inte finnas någon bra sorteringsmall men jag tror att du ska kunna få möjligheten att se hur det ser ut för hela branschen!

    Det kommer under sommaren!

    SvaraRadera
  16. Underbart 40procent20år

    SvaraRadera
  17. Väldigt intressant blogg!

    Tråkigt att jag inte hittade den tidigare, eftersom jag har ägnat åtskilliga timmar åt att försöka direktöversätta och tolka nyckeltalen som Mr. Greenblatt använder sig av i sin bok "The Little Book that Beats the Market".
    Att den var skriven på engelska gjorde inte saken enklare!

    Jag har tänkt att bepröva "The Magic Formula" på en riktig portfölj, där man, med sina egna ögon, kan se hurvida den fungerar eller inte, och dessutom ta hänsyn till courtage och transaktionskostnader.

    Det skulle även vara intressant att jämföra hans "magiska" nyckeltal med de lite vanligare P/e-talet och avkastning på totalt eller eget kapital, för att se om det gör nån större skillnad i längden att ta så pass stor hänsyn till skuldsättningsgraden.

    Det ständiga problem som dyker upp är dock hur man på ett enkelt sätt ska lyckas rangordna bolagen utan att behöva läsa igenom 500 årsredovisningar varje år.

    Datastream finns på mitt universitet, men det är ganska avancerat. Har kikat lite på det, men det kommer behövas nån kunnig person innan det sitter.

    Du nämner Börsdata, och det är suveränt, men hur länge dröjer det innan man kan finna alla bolag på den hemsidan? Jätte fint att E-yield finns med, men vart finner man avk.på Ek som du nämnde ovan?

    SvaraRadera
  18. Anonym
    Tanke är självklart att försöka ha några varianter av "The magic Formula" sortering i börsdata, men tyvärr så kan det ta lite tid innan vi blir klart med alla nyckeltal + sorterings och screen tjänster!

    Själv jag tänkt att ta med "både Eget och Total kapital" och sen Ev/Ebt eller Ev/Vinst efter skatt! Vilket gör att det straffar extra bolag som har hög belåning!

    SvaraRadera

Senaste Inlägg!