Stabilt kassaflöde - Verklig exempel

Den här blir uppföljning av det tidigare inlägget om Kassaflödesschema för Wonderful businesses. Jag tycker att det är alltid bra att kunna se ett riktigt exempel och historiska nyckeltal från verkliga företag, dels för att lättare förstå vad som är viktigt och dels för att kunna jämföra med de företag som man ska analysera i fortsättningen.

Eftersom stora delar av det kassaflödesschemat grundar sig på Warren Buffetts definition på ”great businesses” så hade jag därför tänkt ta med tre bolag som ägs av Berkshire Hathaway. Dessa kommer vara:

-Coca-Cola (KO)
-Procter&Gamle (PG)
-Johnson&Johnson (JNJ)

Dessa tillsammans motsvarar ca 30 % av hela Berkshire Hathaways totala börsnoterade innehav.


Jag kommer att försöka kolla på tre viktiga egenskaper utan att gå in mycket i detaljerna och dessa är:

1-Lönsamhet
2-Capex/Fritt kassaflöde
3-Investeringar/tillväxt

Jag tror inte jag behöver beskriva så mycket om vad dessa bolag gör och vilken fantastisk historik de har haft. Det som är unikt med dem är kombinationen av starkt varumärk, mycket stabil verksamhet och bra/lönsam tillväxt. Men vi kollar lite snabbt på utdelningstillväxt de senaste 17 åren så förstår ni vad jag menar ni som inte känner till dessa bolag.

Utmärkt utdelningstillväxt men varför så uselt YOC?
En utdelningstillväxt på mellan 10-12 % de senaste 17 åren är inte ett dåligt resultat. Men kollar man på detaljerna kring Yield on Cost under samma tid så känns det inte lika intressant. Detta beror framför allt på den höga värderingen eller rättare sagt den låga direktavkastningen dessa bolag hade under 1995/1996. En utdelningstillväxt på 12,4 % under 17 år gör att JNJ genererade bara en Yield on Cost på 9,7 % vilket är mycket dåligt. Det beror på att direktavkastningen för JNJ bara var 1,5 % under 1995/1996. Ännu en gång kan vi se varför man inte ska betala för mycket oavsett hur bra företaget är eller om det har en bra tillväxt. Hade man däremot betalat en direktavkastning på 4 % så hade Yield on Cost varit 26 % och en direktavkastning på 5 % blivit en YOC på 32 %. (Nu har jag inte räknat med återinvesteringar)

1-Lönsamhet
Den första delen, marginalerna (dvs lönsamheten i relation till omsättningen), ligger mycket högre för dessa bolag än snittet för vanliga börsbolag.

Marginaler
För att visa den stora skillnaden på lönsamheten mellan JNJ, P&G och KO med tex. några av Svenska favoriter inom industribolag så har jag gjort en tabell över marginalerna. För skojs skull så har jag också tagit med H&M. Det man inte ska glömma är att marginaler ska helst jämföras med samma bransch/verksamhetstyp eftersom det kan bli lite fel att jämföra marginaler för konsumentprodukter och industriprodukter.

Avkastning
Den andra delen är lönsamheten för det totala kapitalet som också kallas för avkastningsmått. Där kan man snabbt se om bolaget genererar tillräckligt med avkastning på tillgångar och eget kapital.

Här tycker jag att man ser mycket tydligt hur lönsamheten skiljer sig totalt mellan USAbolag och några av Sveriges industribolag som har stort kapitalbehov och mycket högre skuldsättning.

Låg P/S och P/B = låg värdering?
Många tycker att nyckeltal som P/B och P/S kan vara intressanta att kolla på om man vill hitta lågvärderade bolag men det man inte ska glömma är att lågt P/B eller P/S säger ingenting om vad bolaget har för lönsamhet och kassaflöde. Däremot, bolag med låg P/B och P/S kan vara tecken på en verksamhet som är kapitalintensiv och som också kan ha låg avkastning. Personligen tycker jag inte att man ska lägga stor vikt vid dessa nyckeltal om man letar efter bolag med hög avkastning. En ny tabell över P/S och P/S för att kunna lättare se vad jag menar.
2-Capex/Fritt kassaflöde
När man har hittat ett lönsamt bolag så måste man ändå kolla att kassaflödet eller snarare fritt kassaflöde är i nästan samma nivå som vinsten. Om det inte är så måste man fråga sig vad som händer med investeringarna.

Nu har jag försökt att ta fram en ”riktig” Capex, dvs enbart underhållsinvesteringar och försökt att ta bort det som räknas som tillväxtinvestering, förvärv eller finansiella placeringar. Med andra ord jag borde få Owner Earnings istället för Fritt Kassaflöde. Men eftersom det är svårt så kan man aldrig få det 100 % rätt. Men hur som helst så har jag gjort ett 5 års snitt för att få ett jämnare snitt.
Jag tycker att capex siffrorna säger mycket om verksamhetens investerings/underhållsbehov. Ju mindre Capex andel desto mer som går till kassaflöde. Mycket viktigt nyckeltal som alla seriösa investerare borde lägga mer tid på för att kolla bolagets investeringsbehov. Läs också Defensiven som har skrivit ett liknande inlägg om Investeringsbehov och Capex för liknande bolag.

3-Investeringar/tillväxt
Nu kommer till det allra viktigaste och det som är mest försummat av många investerare. Låt oss säga att vi har hittat bolag som har hög lönsamhet och avkastning på kapital och som i sin tur har låg Capex. Då kan man fråga sig vad som händer med resten av fritt kassaflöde om bolaget bara delar ut 40-60 %?

Kollar man på USA-bolagen så ser man liknande investeringar för resten av FCF. Dessa är:
- Förvärv
-Återköp av egna aktier
-och en del finansiella placeringar

Och gör man ett 5-års snitt på hela så ser man att förvärv, återköp och utdelningar ligger på nästan samma nivå. PG har gjort mindre förvärv men däremot så har bolaget valt att göra större återköp.

Till sist kan man också fråga sig om dessa förvärv görs på ett klokt sätt och om det kommer att generera lika bra avkastning som nuvarande verksamheten. På liknande sätt kan man också kolla på om återköpen sker när bolagets aktiekurs har för hög/låg värdering. Inga lätta frågor att få svar på men det är ändå viktigt att analysera. Ett enkelt sätt kan vara att kolla på den historiska utvecklingen av:(gäller framför allt vid förvärv)
-marginalerna
-avkastning på EK eller T
-avkastning på Investerad kapital.