söndag 4 mars 2012

Tillväxt utan tillväxt - Möjligt?

Det skrivs flitigt om företagens framtida tillväxtmöjligheter i olika bloggar. Oftast handlar det om linjär försäljningstillväxt genom att öka antalet sålda produkter/tjänster på nya tillväxtmarknader. Ta tex: diskussionerna om Coca-Cola som ett moget företag. Hur länge kan (KO) fortsätta växa genom ökning av försäljningsvolym? När man ställer en sådan fråga så tycker jag att man måste också kolla närmare på detaljerna om hur mogna bolag som tex: Coca-Cola växer idag.

Därför tycker jag att detta inlägg är ett viktigt argument för dem som enbart diskuterar om stora bolag som tex: Coca-Cola kan fortsätta växa eller inte om 10 år. Om man kollar på detaljerna så ser man att det är bara en del av Coca-Colas totala tillväxt som kommer från försäljningsökning eller så kallad ökning av antal sålda flaskor. Det man glömmer är att både omsättningen och vinsten kan växa utan att försäljningsvolymen behöver öka. Det finns många bolag som har lyckats få en bra vinsttillväxt medan deras försäljning har varit nästan stillstående.

Byrålådan?
Jag vill också lägga till en parantes att när vi pratar om 10-20 år så kan det hända vad som helst och det går inte att säga att man vill/ska äga ett bolag långsiktigt utan att behöva göra något. Om du är ute efter att inte göra någonting de närmaste 10 åren då ska du välja en indexfond. Annars så måste man bevaka varje bolag väldigt noga, kanske inte dagligen eller veckovis utan det räcker bra i samband med kvartalsrapporterna eller bokslut om du inte har den tiden. Det viktiga är att man bevakar ”anledningen” till att man köpte aktien från början och att den finns kvar och bolaget utvecklas som man har räknat med.

Jag tycker att det är lite konstigt uttryck att säga ”att köpa en aktie och lägga den i byrålådan.” Till och med H&M måste kontinuerligt bevakas oavsett hur bra bolaget har varit historiskt. Den konstiga uppfattningen om värde- och utdelningsinvesterare eller långsiktiga investerare är att man från början ska lyckas köpa bra bolag utan att göra ”någonting” under tiden. Vilket kan vara delvis rätt om man bolaget utvecklas som man har tänkt och självklart försöker man vara på tåget så länge det går och sen om det är 3, 5 eller 20 år så det en annan sak.

Men att hoppas på att få en liknande utveckling som Aktiestinsen om 20-40 år genom att enbart köpa några bra bolag idag och sen göra ingenting känns lite för optimistiskt. Det argumentet kan du säker höra från din närmaste ”banksäljare” när han/hon försöker sälja deras aktiefonder; att du inte behöver göra/tänka på någonting resten av ditt liv. Nu menar jag inte heller att man ska vara aktiv och att försöka sälja vid uppgångar och vänta på nedgångar utan det är mer bevakning av själva bolaget och att hela tiden ha ett intresse som en riktig ”ägare” som om du har köpt hela bolaget(fast du inte har någon beslutsrätt/kontroll över bolaget som småaktieägare).

7 olika sätt att få tillväxt
Nu har jag tänkt skriva sju olika sätt för aktieägarna att få tillväxt i omsättningen eller framför allt i vinsten per aktie utan att företaget behöver öka sin försäljning via tillverksvolym.
1-Marginalsökning
2-Pris istället för volymökning
3-Inflation - försäljningspris
4-Inflation - tillgångar
5-Förvärv
6-Återköp
7-Återinvestering av utdelningarna

1-Marginalsökning
Brukar vara den vanligaste tillväxten i bolag som har haft bra vinsttillväxt. Marginalerna kan öka på olika sätt och det vanligaste är att högre försäljning brukar medföra att andelen fasta kostnader minskar. Då brukar marginalerna och vinsten öka ännu mer procentuellt än omsättningen. Det finns många bolag som har haft medioker omsättningstillväxt fast tack vare stordrifts/skalfördelar haft mycket bättre vinstillväxt. Här skulle man också kunna lägga in kostnads- och effektiviseringsprogram som:
-Direkt minska kostnaderna
-Indirekt öka verksamhetens effektivitet

Ett bra exempel på ett stort företag som har haft låg omsättningstillväxt men däremot bra vinsttillväxt är Axfood. Bolaget har haft nästan ingen omsättningstillväxt de senaste 10 åren men tack vare marginalökning så har vinsten ökat mer än 10 % årligen under samma tid.

TeliaSonera ett annat bra exempel där senaste 8 åren mellan 2003 - 2011 så har bolagets omsättning ökat med 3 % årligen medan vinsten ökade med 10 %.

2-Pris istället för volymökning
Vissa bolag som har starkt varumärke inom en produkt/tjänst eller har ett slags monopol kan istället öka priserna och ändå få en omsättningsökning fast det fortfarande är samma volym av produkt/tjänst som säljs. Det betyder också att bolaget inte behöver öka försäljningsvolymen för att kunna få en omsättningstillväxt. Det bästa exemplet här är Swedish Match som har en negativ försäljningsvolym, dvs försäljnings av antalet snusförpackningar minskar medan priset per förpackning ökar. Det har gjort att omsättningen ligger fortfarande i samma nivå. Det betyder också att tillverknings- och råvarukostnaderna minskar och marginalerna ökar. Swedish Match har nästan oförändrad omsättning senaste 11 åren medan rörelsemarginalen har ökat med 7,5 % och vinsten med 14,5 %. Man ska inte heller glömma att tillväxten per aktie har påverkats starkt av de stora återköpen.

3-Inflation - försäljningspris
Bolag som lyckas överföra sina ökade kostnader(som uppkommer via inflation) vidare till slutkunden genom högre försäljningspris kommer att ha en "naturlig" ökad omsättning utan att försäljningsvolymen behöver öka. Sen finns det de bolag som lyckas öka sina priser i ännu högre takt än inflationen och som kommer få en högre tillväxt utan att behöva öka försäljningsvolymen.

Mitt favoritexempel i den kategorin är självklart en av Warren Buffetts bästa investering genom tiderna, Seés Candy. Tack vare bolagets exklusiva varumärke kunde Buffett höja försäljningspriset varje år utan att det påverkade kundernas köpbeteende. Från 1972 till 2006, under 34 år hade See´s Candy en årlig omsättningstillväxt på 8 % och vinsttillväxt på 9 %. Samtidigt ökade försäljningsvolymen bara med 2 % årligen. Det är en ganska bra tillväxt utan att ha någon större ökning av tillverknings- och försäljningsvolym. Här kan vi verkligen snacka om kassako som generera bra kassaflöde utan något större behov av tillväxt av rörelsekapital eller andra produktionskostnader.

4-Inflation - tillgångar
Det är inte bara kostnader/försäljning som påverkas av inflationen. Tillgångarna brukar också påverkas lika mycket. De bolag som har någon slags "reala tillgångar" som tex: fastigheter, mark, skog som ökar i värde i takt med inflationen. Ta tex: Holmens senaste uppvärdering av skogstillgångarna vilket påverkade både balansräkningen och den redovisade vinsten och som kommer att påverka vinsten i framtiden.

Det bästa exemplet är fastighetsbolagens värdeökning av fastighetsinnehaven de senaste 10 åren. Fabege som mestadels äger affärskontor hade en minskad omsättning under 2000 - 2010. Men tack vare värdeökning av fastighetsinnehaven så hade bolaget en vinstökning på närmare 12,8 % årligen. Fast det man ska komma ihåg är att det är mer ”bokföringsvinst” om inte Fabege väljer att sälja samtliga fastighetsinnehav.

Likaså finns det bolag som påverkas negativt av inflation och det är kapitalintensiva tillverkningsbolag med stora anläggningar. Detta eftersom underhållet/investeringarnas kostnader ökar i samma takt. Det värsta är bolag som har stor andel tillgångar som inte följer med inflationsutveckling eller i värsta fall minskar i värde pga. den snabba tekniska utvecklingen och den tuffa konkurrensen. Ta exp. bolag som har ett stort varulager av datorer, hemelektronik, vitvaror som minskar i värde årligen pga. att det kommer nya/effektivare produkter hela tiden. Ett bra exempel är tretti.se som nyligen köptes av CDON Group som säljer vitvaror och hemprodukter via nätet. Deras största tillgångspost är varulager och om inte bolaget lyckas sälja det vidare till kunderna under de närmaste åren så kommer det betyda en hel del nedskrivningar av värdet av varulagret när många produkter börjar bli för gamla.

5-Förvärv
Den vanligaste tillväxten är genom att förvärva konkurrenter eller andra verksamheter. Ta tex: Assa Abloy som i grunden har haft en liten organisk tillväxt fast bolaget är i själva verket är en effektiv förvärvsmaskin. Bara under 2010 har bolaget genomfört 13 förvärv som ökade omsättningen 8 % medan den organiska tillväxten varit obefintlig. Personligen tycker jag att det är en både svår och riskabel tillväxtstrategi men bolaget lyckas ändå växa utan att behöva växa, så kallat, genom försäljningsvolym. Assa Abloy hade en årlig omsättningstillväxt på 6,1 % de senaste 6 åren medan den organiska tillväxten bara var 1,2 % årligen och resten kom från olika förvärv.

6-Återköp
Påverkar främst vinst- och utdelningstillväxten per aktie. Detta är någonting som är populärt i USA och har också varit att intressant alternativ i Sverige för stora bolag med starkt kassaflöde. Om återköpen görs rätt så är det betydligt mer effektivt än utdelningar och skapar mervärde för aktieägarna. AstraZeneca har varit ett typiskt bolag som har återköpt egna aktier under en längre tid. Omsättningen för AstraZeneca ökade bara med 2,8 % årligen de senaste 10 åren medan vinsten per aktie ökade med 11,4 % tack vare återköpen. Man ser också att en viss del av ökningen kommer från marginaltillväxt.

7-Återinvestering av utdelningarna
Slutligen en effektiv tillväxtstrategi för oss aktieägare som inte vill vara lika beroende av bolagets egen tillväxtkapacitet. Tänkte ge exakt samma exempel som tidigare. Om man hade köpt Axfood under 2008/2009 som gav 7 % direktavkastning och så länge bolagets utdelning inte sänktes så kunde man räkna med minst 5 % tillväxt om man valde att återinvestera utdelningen.

Samtidigt lyckades Axfood öka sin utdelning med 20 % vilket betyder att den grundläggande tillväxten för aktieägaren blev minst 6 % och det enda behövs är att bolaget har exakt samma omsättning, marginaler och vinst i fortsättningen. Likaså kommer återinvesteringen inte påverka så mycket om direktavkastningen ligger mellan 1-2 %. Därför hög direktavkastning och låga värderingar viktigt och som också kan kompensera låg tillväxt.


Kombination av alla 7-tillväxtsstrategier
När man kollar på den historiska tillväxten av omsättningen och vinst per aktie så ser man att många bolag har olika kombinationer av dessa strategier för att få maximal tillväxt. För oss investerare blir det ännu viktigare att kunna se både historiken och samtidigt försöka bilda en egen uppfattning om hur bolaget kan fortsätta växa i framtiden utan att behöva vara alltför beroende av volymtillväxt.

Samtidigt är det därför det blir extra viktigt att hitta ledning som är skickliga nog för klara av:
-Återköp vid låg värdering
-Lönsamma förvärv
-Lönsamhets- och kostnadseffektiviseringar (utan att det påverkar företagskulturen negativt)
-Klarar av att höja priserna i högre takt än inflationen.

4 kommentarer:

  1. Tack för ett bra inlägg!

    /Holm-q

    SvaraRadera
  2. Björn-Henrik8 mars 2012 12:21

    Ännu ett riktigt bra blogginlägg. Stort tack!

    SvaraRadera
  3. Tackar! Skönt att få det i print! (någonting som jag har tänkt på länge)

    SvaraRadera

Senaste Inlägg!