söndag 13 maj 2012

Alliance Oil - Verkligen så billigt?

Jag kommer hålla mig inom samma tema som tidigare, återköp och antalet aktier. Då tänkte jag skriva om ett bolag som gör tvärtom. Nyligen fick jag tips om att Alliance Oil är ett undervärderat bolag. Jag har aldrig varit intresserad av oljebolag och anledningen är att man inte får utdelningar från de flesta oljebolag.

Till och med om jag är dåligt insatt i olje- och gasbranschen så vet jag att Alliance Oil hette West Siberian tidigare och bolaget gjorde en omvänd split på 1:20 i samband med namnbyte under 2009. Den är också populär bland småsparare och bland de största ägarna finns både Nordnets och Avanzas försäkringsbolag.

Jag kan förstå varför man tycker så när man kollar på bolagets historik. Aktiekursen har varit stillastående:


Medan vinsten per aktie har gått upp.

Idag har Alliance Oil en låg värdering:
P/E: 4,9P/S: 0,51
P/B: 0,79

Tar man mer populära nyckeltal som tar hänsyn till nettoskulden:
-EV/EBIT: 5,9-EV/EBITDA: 4,4

Självklart ser det attraktivt ut när de flesta vinstnyckeltalen visar en faktor på mellan 4-6. Samtidigt överstiger Alliance Oils eget kapital bolagets totala börsvärde. EK ligger på 80 kr/aktie medan aktiekursen är på 62 kr.


Se också historiska Nyckeltal för Alliance Oil
Håll ut i Alliance Oil?Så låter det i en analys om Alliance Oil där bolagets låga värdering och hur mycket bolaget pumpar ut i fat olja framhävs. Det brukar tyvärr vara de vanligaste analyserna i finansbranschen oavsett vad det är för typ av bolag. Man pratar om bolagets utmärkta framtid och sen lite siffror som är baserade på nuvarande och framtida vinstprognoser. Ibland försöker de också visa sig professionella genom att ta med lite EV värderingar som tex: EV/EBIT eller EV/EBITDA.

Det är bara att det är den del av sanningen som ”säljer” för nuvarande aktieägare som gärna vill höra det positiva.

Här kan vi verkligen prata om ett bolag som gör stabila vinster och har en låg värdering. Eller?
Till och med mindre erfarna aktieägare borde känna att det är någonting som inte stämmer när aktiekursen går ner dag efter dag medan bolagets vinster ökar. Ett tydligt varningstecken är att bolaget inte har haft någon utdelning medan bolagets vinster ökar stadigt. Det är därför man måste göra egna analyser och inte lyssna på andra så kallade experter.

Glöm inte Fritt Kassaflöde!Jag har många gånger pratat om att vinsten är ett redovisningsvärde som inte visar hela sanningen när det gäller den verkligen vinsten/kassaflödet bolaget genererar. Kollar man Alliance Oils fritt kassaflöde under samma tid så ser man att bolaget nästan aldrig har haft något fritt kassaflöde att prata om.


Totalt ackumulerade värden under 10 års period:

Vinst: 6 569 Mkr
Fritt Kassaflöde: -11 637 Mkr
Hur har då Alliance Oil fått ihop det negativa kassaflödet på 11 Mkr? Jo! Det kommer från finansieringsverksamheten som motsvarade:

10 836 Mkr
Då prata vi om främst om företrädesemissioner, riktade nyemissioner, konvertibla skuldebrev, obligationslån osv. Här kan man se historiken över hur bolaget har tagit in pengar nästan år efter år främst genom att printa ut fler aktier. Jag vet inte hur effektivt bolaget är på att pumpa upp olja men de är definitivt duktiga på att få in pengar. Det är inte gratis att få in pengar genom nyemissioner.

Riktade NyemissionerMan ser att de senaste året har nyemissioner gjorts genom så kallad ”riktad nyemission” som innebär att det riktas till en viss grupp eller utomstående finansiärer. Fördelen brukar vara att det är både billigare och snabbare när bolaget inte behöver be pengar av samtliga aktieägare. Konsekvensen blir att de aktieägare som inte får vara med får både sitt kapital och sin rösträttsandel utspädd. Det gör att aktierna blir automatisk mindre värde när antalet aktier ökar och likaså minskar rösträtten.
Ni som tycker att det inte är så farligt borde nog tänka om. De små aktieägare som har varit med från 2005 till idag fick se sitt värde minska mer än 50 % pga. utspädning av antalet aktier. Genom riktad nyemission har Alliance Oils aktier ökat med 48 miljoner i antal. Då hade Alliance Oil i genomsnitt mellan 40-50 miljoner utomstående aktier. Idag har den siffran ökat till 172 miljoner.


Och Alliance Oil fortsätter att pumpa in pengar. Det måste de göra eftersom bara i år har bolaget gjort av med närmare 4 200 Mkr som de inte har tillgång till. Bolaget har gett ut flera konvertibla skuldebrev och aktieoptioner under 2011. När dessa lån konverteras till aktier så kommer det resultera i att det tillkommer 16,6 miljoner nya aktier. Efter utspädning blir antalet nya aktier ca 189 miljoner. Då pratar vi om en utspädning på nästan 10 % bara det senaste året.

Ni som är aktieägare eller funderar på att köpa i Alliance Oil borde kolla närmare på en viktig sak:
Fritt Kassaflöde och inte vinst per aktie!Bolag som Alliance har i princip aldrig haft något positivt kassaflöde de senaste 10 åren och det tyder på att bolaget kommer att ha ett fortsatt behov nya finansieringar i framtiden. Därför är det viktigt att kolla närmare på:

1-Varför klarar inte bolaget av att finansiera investeringarna själv med hjälp av vinsten?

2-Var är det för typ av investeringar Alliance Oil har gjort senaste tiden?

Fritt kassaflöde är ett viktigt nyckeltal men tyvärr så passar det inte för vissa typer av företag som kräver stora investeringar för att öka den framtida vinsten. Det gäller framförallt små tillväxtbolag. Sen kan man diskutera om Alliance Oils tunga investeringar är mer tillväxtorienterade eller om det handlar om underhållskostnader. Troligtvis någonting mittemellan eftersom oljeprospektering och utvidgning kräver stora investeringar och kostnader. De största posterna inom investeringar är:
-Investeringar i olje- och gastillgångar
-Investeringar i raffineringstillgångar

Det som ändå talar för att det handlar om stora Capex-kostnader är att det är nästan motsvarande utveckling (förutom aktiekursen) för Lundin Petroleum. Liknande investeringskostnader, dåligt med utdelning och historiskt negativa tal i fritt kassaflöde samt att antalet aktier har ökat stadigt. Men hittar man nya fyndigheter som Lundin gör så spelar det mindre roll hur fritt kassaflöde ser på kortsikt.

Jag är absolut ingen expert på oljebranschen och jag misstänker att det finns andra värderingsmått för branschen än bara vinst eller kassaflöde som tex: framtida oljefynd och produktion och värdering av oljelager/reserver. Fast det handlar slutligen ändå om vilket kassaflöde bolaget kommer att generera i framtiden. Sen om det kan spekuleras i hur oljepriset kan påverka aktiekursen är en annan sak.

Det som är roligt är att ordet ”undervärderat” är vanligt förekommande när man läser andra analyser kring Alliance Oil och detta är slutsats oftast är baserat huvudsakligen på vinsten och P/E-talet. Det ironiska är att bolaget aldrig har genererat ett öre i kassaflöde.Turnarounds seldom turnDet är ett mönster som man ser tydligt på börsen, bolag har gått bra historiskt fortsätter det att gå bra för och likaså för bolag som det går dåligt för. Jag är inte lika positiv till att Alliance Oils investeringar kommer att generera stora kassaflöden i framtiden. Jag tror fortfarande att bolagets fria kassaflöde kommer vara negativt i fortsättningen vilket borde göra att bolaget kommer att behöva flera nyemissioner. Som i sin tur kommer att påverka aktiekursennegativt.

Hur som helst så verkar det finnas gått om nya pengar/investerare och så länge bolaget fortsätter att lova så kommer de inte få problem med finansiering och kan fortsätta som de har alltid gjort. Det som är roligt är att:

Ju fler nyemissioner - desto längre aktiekurs - Ju lägre aktiekurs - desto fler som vill vara med och investera när det ser billigt ut!

32 kommentarer:

  1. mycket bra inlägg!

    Kanske är historik över antal aktier ett möjligt nyckeltal för börsdata?

    SvaraRadera
  2. flera av oljegiganterna har också mycket svagt fritt kassaflöde (tioårssnitt på 30% av redovisad vinst eller så). Svagt fritt kassaflöde+ svag tillväxt är en oroande kombination.

    SvaraRadera
  3. Bra inlägg. Jag analyserade bolaget själv för några veckor. Det såg misstänkt billigt ut varför jag ville ta en närmare titt. AOIL är något av ett skolboksexempel varför OE är jätteviktigt vid FA.

    SvaraRadera
  4. Defensiven
    Jag hoppas/tror att det kommer nu i början. Alla bolag (inklusive First North) ska vara möjligt att kunna se den historiska utvecklingen på antalet aktier och samt kunna jämföra utvecklingen med konkurrenterna inom branschen. Det kommer bli rätt så häftigt!

    SvaraRadera
  5. AnotherValueinvestor
    Det är en klassisk problem för de flesta bolag som har stora investeringsproblem. Jag förstår fortfarande inte att det inte läggs mer fokus på utvecklingen av kassaflödet och antalet aktier?

    Sen finns det också mer extrema exempel som tex biotech bolag där de lever enbart på nyemissioner och tyvärr så finns det fortfarande investerare som tror att dessa är undervärderade (när aktiekursen har gått ner under fler år) utan att ta hänsyn till utspändningseffekten på antalet aktier.

    SvaraRadera
  6. Tack för ytterligare ett toppenbra inlägg.

    SvaraRadera
  7. It’s not even remotely in my circle of competence

    SvaraRadera
  8. Ett väldigt nyttigt inlägg, tack för att du gör detta!

    SvaraRadera
  9. @4020. Varför inte mer fokus på kassaflöde m.m.?

    Det beror förmodligen på en kombination av olika faktorer. OE är relativt okänt för gemene man. Om man inte är som Du och jag upplever man sannolikt diskussioner om FCF, CAPEX och OE som (mycket) sövande snarare än intresseväckande. Dessutom blir slutsatserna komplexa. Det är lättare att säga "P/E 4, lågt värderad därför billig" än att försöka förklara att även om bolaget gör vinst så genererar bolaget inget kassaflöde åt sina ägare (vilket kan men inte nödvändigtvis är dåligt) och trots hög CAPEX så växer bolaget riktigt dåligt (inget kassaflöde åt ägarna, hög CAPEX och taskig tillväxt = riktigt dåligt). Sedan att lägga på nästa dimension, att emissioner leder till fler aktier, fler aktier leder till lägre EPS, lägre EPS leder till lägre aktiekurs (såvida inte P/E ökar).. då kommer den icke entusiastiske läsaren att somna.

    Men ja, för oss wonderful company-frälsta personer förtjänar kassaflödesanaylsen betydligt mer kärlek än vad den får.

    SvaraRadera
  10. Jag har alltid med antalet aktier när jag gör en analys, just på grund av de här problemen. När jag är osäker på ett bolag brukar jag faktiskt gå så långt som att jag tittar på fritt kassaflöde/aktie istället för hur det fria kassaflödet har förändrats.

    SvaraRadera
  11. När jag började spara i aktier för tjugo år sedan gick jag på många nitar,genom att investera i det jag nu för tiden kallar förhoppningsbolag.Nu för tiden blir jag bara trött av att läsa om alla goda framtidsutsikter.Som dom vise männen säger.
    "Om det är för bra för att vara sant,är det troligen inte sant"

    SvaraRadera
  12. Jag är inte heller någon expert på oljebolag och någon annan kan säkert förklara det här bättre men jag tycker att man även bör nämna att oljereserverna (bevisade och sannolika) har ökat från 325 till 648 miljarder fat sedan 2007.

    AOIL har också spenderat åtskilliga miljarder på att modernisera raffinaderiet, för att kunna sälja mer "förfinade" produkter på exportmarknaden, och på att bygga en ny pipeline från raffinaderiet till kusten för att minska transportkostnaderna.

    Jag är som sagt ingen expert på AOIL men det verkar ju som den absolut största delen av investeringarna är nyinvesteringar.

    Sen vet man så klart inte om investeringarna kommer att bära frukt och det är väl därför börskursen har fallit på sistone, då det har uppdagats produktionsproblem vid ett av bolagets för framtiden viktigaste oljefält, Kolvinskoye.

    En annan sak att lägga till är att lösenkursen för konvertiblerna och optionerna är skyhögt över dagens kurs så utspädningsrisken känns väl inte som någon risk vid nuvarande kursnivå.

    Därmed inte sagt att jag rekommenderar någon att köpa AOIL, det kommer nog aldrig att vara en utdelningsinvestering, men jag vill ändå balansera bilden lite.

    SvaraRadera
  13. Mycket bra som vanligt!

    Ett jämförelseobjekt hade kanske kunnat vara Exxon Mobil, som vad jag förstår har ett positivt och (oftast) ökande fritt kassaflöde.

    Se länken: http://www.wikinvest.com/stock/Exxon_Mobil_%28XOM%29/Data/Free_Cash_Flow/2011

    SvaraRadera
  14. Mycket bra inlägg som vanligt 4020!

    Fritt kassaflöde ett av de absolut viktigaste nyckeltalen. Varför investera i bolag som inte tjänar pengar när det finns gott om bolag som gör det som man kan investera i!

    / Johan

    SvaraRadera
  15. AnotherValueInvestor
    Det har du nog rätt i! För krångligt/svårt för gemena man.

    Sen finns också en typ av ignorans bland mer kunniga investerare kring kassaflödesnyckeltalen där förklaringen brukar vara att kassaflödet = vinsten + avskrivningar vilket därför är det lika bättre/lättare använda tex: EBITDA än övriga kassaflödesnyckeltal.

    En annan förklaring brukar vara det är lättare att missbruka/manipulera kassaflödet än vinsten (finns kanske en lite sanning i det) men det blir helt fel bortförklaring att inte använda tex: fritt kassflöde.)

    Hur som helst så är det ännu bättre för oss att det är inte så många som använder dessa nyckeltal.

    SvaraRadera
  16. Järnvargen
    Helt rätt! För min del har FCF blivit ett måste. Jag måste erkänna att jag brukar först kolla på kassaflödesanalysen innan vinsten och resultaträkningen. Minst 3-5 år tillbaka för att få ett snabbt uppfattning om företagets Capex, Operativ Kassaflöde och FCF :)

    SvaraRadera
  17. Nisse
    Jag tror att vi alla har fallit för dessa "nitar" i början :)




    Gustav
    Tack för länken! Intressant. Fast det är kanske lite orättvis att jämföra Alliance Oil med en så stor och stabil gigant :)..

    SvaraRadera
  18. Anonym
    Visst kan jag hålla med att det finns en del riktiga investeringsposter som kan öka vinsten/kassaflödet i framtiden. Det är bara att jag inte gillar att bolaget inte klarar av att finansiera dessa investeringar själv. Kanske det är så det fungerar inte inom Olja/Gas - vad vet jag?

    Fast det känns fortfarande lika osäker om "när" kommer dessa kassaflöden att få genomslag i fritt kassaflöde och hur länge ska Alliance Oil behöva nya finansieringar för att klarar av att driva verksamheten.

    Hur som helst så är jag lite för hård/skeptisk för liknande bolag som måste investera så tungt och jag ser heller det negativa :) Fast detta har faktiskt har varit fördel eftersom jag har aldrig behövt äga liknande bolag vilket också gjort att jag har sluppit alla huvudvärk!

    SvaraRadera
  19. Johan
    Exakt! Då kan bolaget fokusera på att ge utdelningar, återinvestera eller investera klokt istället hela tiden göra nyemissioner för att överleva :)

    SvaraRadera
  20. "In coming years, the financial performance is expected to improve further with free cash flow increasing from 2012 and onwards as crude production and new refinery volumes rise, margins improve in both segments and capital expenditure requirements decrease”, says Arsen Idrisov, Managing Director of Alliance Oil Company"

    Att bolaget inte visat positivt kassaflöde är ju pga deras intensiva investeringar inför framtiden. Anser du att deras investeringar är missprioriterade och dåliga? Hur pass lång tidshorisont har du när du investerar?

    SvaraRadera
  21. Ett skämt med olja att göra som Benjamin Graham berättade i sin undervisningen så här:

    "Let me tell you the story of the oil prospector who met St. Peter at the Pearly Gates. When told his occupation, St. Peter said, "Oh, I'm really sorry. You seem to meet all the tests to get into heaven. But we've got a terrible problem. See that pen over there? That's where we keep the oil prospectors waiting to get into heaven. And it's filled—we haven't got room for even one more." The oil prospector thought for a minute and said, "Would you mind if I just said four words to those folks?" "I can't see any harm in that," said St. Peter. So the old-timer cupped his hands and yelled out, "Oil discovered in hell!" Immediately, the oil prospectors wrenched the lock off the door of the pen and out they flew, flapping their wings as hard as they could for the lower regions. "You know, that's a pretty good trick," St. Peter said. "Move in. The place is yours. You've got plenty of room." The old fellow scratched his head and said, "No. If you don't mind, I think I'll go along with the rest of 'em. There may be some truth to that rumor after all."

    chliu

    Tack för din sakliga analys om Alliance Oil!

    SvaraRadera
  22. Mycket bra och detaljerad inlägg. Jag var också intresserad av Alliance Oil eftersom det har en väldig låg värdering men tackade nej på grund av inga utdelningar.

    SvaraRadera
  23. Värdet

    Hur pass lång tidshorisont har du när du investerar?

    Väldigt lång :).. fast man ska inte glömma att företagsledningar (oavsett bolag) brukar ge mer positiva prognoser och kanske inte säger hela sanningen. Jag skulle gissa att det var nästan positiva tongångar i tidigare år. Räkna med att det tar alltid längre tid än vad man tror.

    Jag har inte kollat på deras investeringar och inte heller hur bra kassaflöde de kan få i fall om de inte behöver investera mer. När jag läser detta:

    "In coming years, the financial performance is expected to improve further with free cash flow increasing from 2012 and onwards as crude production and new refinery volumes rise, margins improve in both segments and capital expenditure requirements decrease”

    Så tycker jag att det säger ingenting om:

    -Hur mycket fritt kassaflöde kommer att öka? Tänk att den har nästan alltid varit kraftigt minus.

    -Hur vet man vad man får för lönsamhet/avkastning? Alla kan investera och öka omsättningen och tom. öka vinsten men hur vet du att du får ett bra avkastning på alla dessa stora investeringar bolaget har gjort?

    -Sen låter det också som att det kommer ta ännu ett år innan det händer något positiv.

    Men..men om det är nu så att bolaget är så undervärderat varför går aktiekursen ner???

    SvaraRadera
  24. chliu
    Det var roligt skämt! Har för mig att jag läste den i Snowball i första kapitlet när Warren Buffett hade föreläsning precis innan IT-Kraschen om hur högt värderat det var.



    ValueFactors
    Utdelningar brukar vara en bra indikation om bolaget har "riktiga pengar att dela ut". Inte så enkelt att skapa utdelningar när det inte har något kassaflöde kvar efter tunga investeringarna.

    SvaraRadera
  25. 4020:

    Investerar man i Alliance Oil så bör man ha koll på vad deras ledning har uttalat sig om gällande NÄR deras investeringar ska börja ge resultat, annars borde man inte investera överhuvudtaget. Har de explicit uttalat sig om att de inte väntar ökande FCF förrän 2012 och därefter får man ju kallt räkna med att det dröjer till 2012, och eventuellt senare om planen inte riktigt håller.

    Anledningen till att aktiekursen sjunker just nu är ganska uppenbart den makroekonomiska oron och att företaget annonserat förseningar i ett av fälten som de investerat mycket pengar i. Varför sjunker annars även andra företags aktiekurser trots att de gjort rekordvinster och ökat sina FCF blir då min motfråga till dig?

    Ett exempel på hur felvärderat AOIL är just nu är i jämförelse med Africa Oil, som tidigare (kanske t.o.m nu) värderades högre än Alliance Oil som producerar 65 000 fat per dag, och dessutom äger sina egna bensinmackar. De förgyller råvaran den plockar upp och säljer själva.. och har dessutom investerat enormt mycket inför framtiden. Vad har AOI? Inte ens en pipeline i närheten...

    Frågan är inte OM deras investeringar börjar skörda frukt... utan NÄR. Och om du är "väldigt långsiktig" så är AOIL ett klockrent case.

    SvaraRadera
  26. Värdet
    Vi pratar om samma saker fast på olika sätt :)

    För min del så har jag fått nog av alla bolag som "SKA" ge fritt kassaflöde och utdelningar någon gång i framtiden. Jag vill så gärna ha bolag som REDAN ger bra kassaflöde idag och som kan öka den sakta med säker. Samtidigt vill jag helst ha bolag som inte behöver investera så tungt i verksamheten och ändå har ett hög avkastning.

    Hur som helst så jag hoppas för din skull att AOIL börjar minska de tunga investeringarna börjar ge resultat i form av högt fritt kassaflöde i framtiden.

    mvh
    4020

    SvaraRadera
  27. Det där kan ha varit en av dom mest intressanta analyser jag läst på väldigt länge.

    Köp AO, dom är undervärderade.

    Det hör man överallt, bara att hoppas att fler får syn på den här bloggposten :-)

    SvaraRadera
  28. Hej!
    Ja det var nyttig läsning. Ofta är man som amatör hänvisad till ett underlag sammanställt av andra då man försöker göra en analys mest beror detta på att det för en amatör blir för omständigt beta sig igenom årsrapporter.

    Jag har själv tittat lite på Alliance O men gjort kopplingen till andra ryskorienterade bolags låga aktiekurser men nu börjar jag undra om det inte förhåller sig med övriga ryssbolag som med Alliance O?

    SvaraRadera
  29. Anonym
    Nu vet jag inte hur värderingen på ryska bolag men det är möjligt fast personligen tycker jag fortfarande att det handlar mest om bolagets dåliga kassaflöde och höga investeringar. Jag tror fortfarande att marknaden "tror/förväntar sig" att det kommer att försätta och längre fram kommer bolaget behöva mera kapital genom nyemissioner eller konvertibler.

    SvaraRadera
  30. Hej, hade varit kul att få din syn på Q3 rapporten. I en analys på Avanza så skriver skriventen så här om kassaflödet: Det operativa kassaflödet uppgick för årets nio månader till imponerande 551,8 miljoner dollar, vilket täcker företagets investeringskostnader.
    https://www.avanza.se/aza/press/press_article.jsp?article=233806&commentPage=1&expanded=true#inlagg2

    SvaraRadera
  31. Anonym
    Här har du vad jag tycker:

    http://40procent20ar.blogspot.se/2012/11/alliance-oil-fantasi-verklighet.html

    SvaraRadera

Senaste Inlägg!