torsdag 14 mars 2013

FCF - Viktigt men Gärna Justerad - Del 1


Jag har skrivet många artiklar om Fritt kassaflöde och hur viktigt det är när man använder nyckeltalet i kombination med t.ex. Owner Earnings.  Det är bara att det är rätt så komplicerat att använda kassaflödesanalyser i vissa fall. Och det känns som att det är dags för lite beräkningstips för att få "rättvisare" fritt kassaflödes beräkning.

Justeringsbehov av investeringsverksamheten
Detta är extra viktigt för er som är nybörjare eller du som vill lära dig att räkna ut fritt kassaflöde. Det man ska komma ihåg är att man måste tänka på att enstaka fall fall måste vissa poster justeras bort i investeringsverksamheten för att räkna fram ett mer rätt fritt kassaflöde. Nu tänkte jag ta två bra exempel där vissa poster i investeringsverksamheten inte visar hela sanningen om bolagets riktiga investeringsbehov. 

H&M:s kortsiktiga placeringar
Om man ska räkna fritt kassaflöde enligt det vanligaste sättet så gäller det att man tar:

Kassaflöde från den löpande verksamheten (efter förändringar av rörelsekapital)

18 900 Mkr

Minus – Kassaflöde från Investeringsverksamheten:

18 900 - 2 901 = 15 999 Mkr ( 9,67/aktie )

Men det finns en post under investeringsverksamheten som heter - Förändring kortfristiga placeringar, löptid 4-12 månader.  Jag tycker att denna post har ingenting att göra med investeringsverksamheten utan det handlar mer om finansieringsverksamhet där man placerar/omplacerar likvida medel, troligtvis handlar det om säkrare placeringar.

Den rätta beräkningen av fritt kassaflöde blir:

18 900 - (2 901(+3 963) = 

18 900 - 6 864 = 12 036 Mkr ( 7,27/aktie )

Dvs, man försöker räkna bort effekten av placeringarna. Vilket också betyder att H&M har använd ca 2,25 kr/aktie från placeringar för att täcka utdelningen på 9,50 kr (15 723 Mkr). Detta hade man kanske missat om man inte tog hänsyn till dessa poster.

Det som är intressant är att om man kollar historiska årsredovisningar från 2005 eller äldre så ser man att samma post fanns bland finansieringsverksamheten och inte inom investeringsverksamheten som idag.  Har nog göra med den IFRS reglerna efter 2004/2005.  

Liknande problem med Apple
Exakt samma problem kan man också se hos Apples kassaflödesanalys där bolagets placeringar – ”Purchases of marketable securities och Proceeds from sales of marketable securities” som påverkar summan av investeringsverksamheten kraftigt. 

Om man räknar FCF lite snabbt utan att ta hänsyn till placeringarna så får man -48 277 MUSD som total investering och vilket gör att man får mycket lägre fritt kassaflöde än vad som är ”verklig” fritt kassaflöde.

Tar man bort placeringarna (-151 232 + 13 035 + 99 770 ) så får man istället -9 800 MUSD som total investering. Det ger i sin tur ett fritt kassaflöde på  43,95 dollar/aktie vilket är den riktiga FCF. Men hade man räknat ojusterad så hade man fått ett FCF på 2,81 dollar/aktie. Stor skillnad.

Liknande sätt bör man också ta hänsyn till t.ex. försäljning av tillgångar som påverkar kassaflödet positiv. Sen finns det andra mer komplicerade justeringsbehov i andra typer av företag/branscher. Detta får bli del 2.

13 kommentarer:

  1. Intressant! Efter din omräkning sâ fâr man ett mer korrekt värde som ocksâ stämmer överens med den generella bilden när det gäller dom bâda företagen. Dvs H&M spenderar väldigt mycket av sin vinst pâ sin expansion och Apple fyller pâ kassakistorna. Eller drar jag fel slutsats?

    SvaraRadera
  2. Ja detta är en riktig tidstjuv när man analyserar bolag. Jag tittar aldrig på kassaflödesraderna i nyckeltalstabellerna just pga detta, och vågar inte heller lita på FCF-siffrorna i analysrapporter (vem vet hur analytikerna räknat?), utan man måste in och harva i varenda årsredovisning och titta på kassaflödesanalysen. Samtidigt är det ju en källa för fynd som marknaden kanske missat i lite mer obskyra bolag!

    SvaraRadera
  3. Fredrik
    Jo! Du har rätt. Det är faktiskt både bolagen som har nästan rekod-investerad i senaste åren fast man ser tydligt att Apples fria kassaflöde täcker mycket mer än investeringarna. Sen beror det också på att Apple delar inte ut lika mycket andel av vinsten som H&M.

    SvaraRadera
  4. Finanstankar
    Visst! Det är mycket sällan man ser att Fritt kassaflöde eller Operativ kassaflöde räknas på rätt sätt i olika finansiella sidor.

    Sen finns det också börsbolag som anger olika beräkningar i kassaflödes-nyckeltalen i årsredovisningarna. (tyvärr att det är alltför vanligt förekommande). Vissa bolag tycker att fritt kassaflöde ska kallas för Operativ kassaflöde medan andra bolag kallar det för operativ kassaflöde fast räknar mer eller mindre på "Owner Earnings" :)

    Så jag håller med att det är säkrare räkna fram egna nyckeltal.

    SvaraRadera
  5. men varför ska man inte räkna med placeringarnas avkastning?
    Det är ju bra med företag som har stora kassor som kan generera avkastning eller?
    kanske dum fråga, men jag chansar i alla fall

    SvaraRadera
  6. Anonym
    Nej då! Det är ingen dum fråga. Ta tex: H&M:s förändringar av Kortsiktiga placeringar som är nästan 4 000 Mkr. Detta är inte direkt något avkastning av kassan utan det är snarare placering/omplacering av pengarna i kortsiktiga (antagligen räntebaserade säkra placeringar).

    Avkastningen räknas redan indirekt i resultaträkningen genom ränteintäkter.

    Men självklart så kan det finnas avkastning eller ökning av kassan men när det gäller H&M:s fall så känns det tveksamt om det är så pass stor. Sen handlar det mer om att kunna se hur H&M Operativ kassaflöde klarar av täcka bolagets investeringar + utdelning utan att H&M tar hjälp av eget kassa eller placeringar.

    SvaraRadera
  7. Hej, intressant resonemang kring fritt kassaflöde. En fråga: Hur ser du på att använda "Kassaflöde EFTER förändring av rörelsekapital" kontra FÖRE förändring av rörelsekapital?

    Använder själv hellre posten "FÖRE", diskuterar lite om detta i mitt senaste inlägg. Läs gärna och säg vad du tycker.

    http://www.placeraren.nu/bolagsvardering/bolagsvardering-hur-jag-varderar-aktier/

    SvaraRadera
  8. Placeraren
    Tidigare brukade jag säga att man bör räkna med förändringarna i rörelsekapital men idag är jag inte lika säkert pga att vissa bolag och branscher har ett annat upplägg på rörelsekapitalet. Tanken är också att det skulle vara nästa inlägg :)

    Men generellt så tycker jag att man ska ändå försöka räkna med som tex: H&M där rörelsekapital nästan alltid växer pga nya antal butiker vilket känns självklart att ta med.

    Men jag kan tänka mig att man ska göra undantag i vissa bolag som banker - Avanza och byggbolag - Skanska. Kolla på deras förändringar i rörelsekapital i kassaflödesanalysen så kommer se vad jag menar.

    SvaraRadera
  9. Absolut, HM var ju ett jättebra exempel på en bolagstyp där man bör räkna med det.

    Är nog som du säger, olika från fall till fall, det viktigaste är ju i slutändan att man kommer så nära sanningen som möjligt.

    SvaraRadera
  10. Jag har en fundering vad gäller redovisningen av kassaflöde för bolag baserade i Sverige kontra t.ex. USA. som jag hoppas du kan svara på.

    Redovisningen av kassaflöde från Apple utgår från "Net Income" vilket ju är en post från resultaträkningen efter att skatt har dragits av.

    I HMs fall utgår ju kassaflödesredovisningen från "Resultat efter finansiella poster" där skatt inte är avdraget. Detta måste ju göra skillnad i värdet på OE mellan bolag där redovisningen skiljer sig åt på dessa sätt. Eller är det något jag missar?

    Tack för en grymt bra blogg i övrigt!

    SvaraRadera
  11. Martin
    Jo! Fast längre ner så ser du att det dras skatt för H&M. (sen beror på hur du räknar OE).

    Därför kan det vara fördel att börja med operativ kassaflödet för både fallen och detta är:

    Kassaflöde från den löpande verksamheten för H&M och "Cash generated by operating activities" för Apple.

    SvaraRadera
  12. Ett perfekt inlägg om FCF!
    Ska själv försöka ge lite matnyttiga tips i kommande videolektioner om ämnet.

    Känns även bra att vi kommer till liknande slutsatser gällande posterna för både H&M och Apple vilket inte ska påverka FCF.

    / Analysakademin

    SvaraRadera
  13. Analysakademin
    Tack! Tanken var också att jag skulle skriva Nr.2 där jag ville kolla närmare på just förändringar i rörelsekapital. Det är stor skillnad mellan olika branscher. Ibland ska man räkna med förändringen medan i andra fall känns det lite fel.

    Det får du gärna ta i dina videolektioner om du vill :)

    SvaraRadera

Senaste Inlägg!