H&M - Förväntningar & Verklighet?

H&M:s senaste kvartalsrapport var ingen höjdare. Fast det visste man redan tanke på försäljningsutvecklingen som släpptes för kvartalet en vecka innan. Det är fortfarande samma utveckling/förklaring - dålig väder, negativa valutaeffekter, starka SEK, reor,   bla…bla. Det är väldigt enkelt att de flesta börjar tänka så och förväntar sig att den negativa utvecklingen fortsätter.  

När man också ser att senaste rullande vinsten har gått ner med ca 2 % från 10,19 till 10,02 (en negativ trend som fortsätter sedan från toppen 11,69 kr under Q3-2010) så är det väldigt enkelt att börja ifrågasätta H&M:s affärsmodell, framtida vinstutveckling och den höga värderingen som bygger på förhoppningar om framtida vinsttillväxt. Det har till och med gått så långt att fler och fler börjar tro på fortsatta vinstnedgångar och sänkning av utdelningen.

Utan gå in på detaljerna så tycker att det är lite lustigt att börja ifrågasätta om H&M:s utdelning och vinstnivå när man samtidigt inte tar hänsyn till bolagets finansiella ställning, utveckling, framtida planer och orsaken till vinstnedgången.

Självklart kan den negativa utvecklingen fortsätta resten av 2013 men jag ser ändå en begränsning på hur mycket vinstnivån kan gå ner och att H&M ska sänka utdelning känns lite overklig när bolaget kan fortsätta stötta FCF med 2-3 kr/aktie om det behövs några år till tanke på att H&M sitter på en fet-kassa (11 kr/aktie) och dessutom nästan helt obelånad.

Varför är framtida vinstnedgången begränsad?

 Det är på grund av två saker:

-Den kraftiga butikstillväxten:  13-14% årlig tillväxt som kommer troligtvis fortsätta många år till

-De nuvarande svaga marginalerna

Låt mig visa exakt vad jag menar - Ett indexdiagram på rullande 12mån-värden där man ser utvecklingen i kvartalsnivå för antal butiker, omsättning, bruttoresultat, rörelseresultat, vinst/aktie, och marginaler. 

Lägg märke till den stabila tillväxten i antalet butiker och delvis omsättningen och bruttoresultatet. Tillväxten i omsättningen har varit mycket lägre men ändå en årlig tillväxt på 8 %.  Det finns många förklaringar till varför omsättningen och bruttoresultatet har inte hängt med butikstillväxten som tex, lägre försäljningspriser, valutaeffekter, högre tillverkningskostnader osv.

Kollar man längre ner så ser man också att anledningen till vinstnedgången är kraftigt fallande marginaler. En annan intressant sak är att under perioden 2011 till fram till idag så har vinst/aktie varit mer eller mindre stillastående medan marginalerna har fortsatt gå ner. Anledningen till att vinsten inte har gått ner lika mycket som marginaler är pga omsättningstillväxten som har kompenserat bort marginalfallet.

Det är också därför det är lite orealistiskt att förvänta sig fortsatt vinstnedgång när det är:

-Butiks- och omsättningstillväxt mellan 8-14%

-Redan relativ låga marginaler för H&M.

Låt oss kolla på vad vi vet!

Som Warren Buffett så någon gång - fokusera på vad du vet och som är viktigt och strunta på vad du inte vet och kanske inte lika viktigt. Om vi väljer att kolla på det vi redan vet om H&M:s strategi så kan vi vara ganska säkra på att H&M fortsätter med butikstillväxten många år till.

Om vi då antar att antalet butiker växer med 13 % och omsättningen med 8 % (det är försiktiga antaganden) så kommer antalet butiker öka till strax över 4000 i slutet av 2015 - så där om 3 år. Där omsättningen hamnar på ungefär 151 000 Mkr och med nuvarande låga marginaler genererar det en vinst/aktie på 13-14 kr. Om marginalerna går upp till mer normala nivåer så motsvara vinsten 16-17 kr/aktie.  

Med ett P/E-tal på 18 ger det en årlig avkastning

Allt ifrån 4,1 % till 18,6 % årlig tillväxt beroende på vilket pris man betalar och utvecklingen av vinst/aktie. Till och med en svag utveckling av vinst/aktie på 13 kr kan ge årlig avkastning på 8,7 % om man köper relativ billigt. 

Självklart slutändan hänger allting på att vi ser slutet på nedgången för marginalerna och alla omvärldsfaktorer som påverkar marginaler inte blir betydligt sämre än den är idag. Jag tycker att det är en viktigt faktor men eftersom jag inte vet hur det kommer utveckla sig så tänker jag inte fokusera så mycket på det.

Sen kan man också diskutera om att H&M på sikt måste ta mer betalt för sina produkter än de gör nu? Eller att öka priserna i takt med inflations- och kostnadsökningen. Det är väl det mest effektivaste sättet att öka marginalerna. Men det är inte enklaste när andra konkurrenter som tex  KappAhl och RNB som dumpar priserna för att överleva.

Tänk bara på hur mycket ett plagg kostade för 10 år sedan i någons av H&Ms butiker? Och hur mycket kostar det idag?

Årsredovisning 2003

Årsredovisning 2011