tisdag 4 februari 2014

Köp av Mekonomen

Själv kan jag ingenting om bilar och har heller inget intresse för. Bry mig inte så mycket om vad är det för märke eller årsmodell. Så länge bilen fungerar och att jag kan lämna den någonstans som snabbt kan fixa fel och besiktningsanmärkningar för en så låg kostnad möjligt - så är jag nöjd. Jag tror att det finns fler i min generation som har samma attityd när det gäller bilar och de flesta tycker antagligen viktigare med vilken typ av "smartphone" man har.

Det är också därför jag gillar Mekonomens koncept där de har lyckats etablera närheten till stadskärnor där de flesta "okunniga" kunder som jag finns. Nu ska jag inte fördjupa mig i detaljerna. Ni kan läsa en utmärkt analys som är skriven av värdebyrån. Analys av Mekonomen.

Aktiekursen
Aktien gick ner kraftigt från 200 nivån till 152 på några veckor pga vinstvarning och plötslig kändes det mer intressant med dagens värdering. Så jag köpte lite vid 152 och kommer fortsätta öka om kursen fortsätter ner. 

Utdelning och Kassaflöde
Direktavkastning på 4,6 % och ett P/E  på 14. Helt ok värdering. Det som jag gillar är bolagets fina kassaflöde och låga investeringsbehov. Nuvarande har Mekonomen ett operativ kassaflöde på mellan 500-600 Mkr medan underhållscapex ligger på ca 80-100 Mkr. Eftersom bolagets delårsrapporter ger inga detaljer så är det svårt att ge exakta siffror. Man skulle kunna säga att bolaget har nästan samma nivå på "Owner Earnings" som redovisade vinsten.  Det gör att mellan 100-200 Mkr blir över efter dagens utdelning på 7 kr. Det gör att jag är inte så orolig att utdelningen ska sänkas. Jag tror inte heller att det blir en höjning pga den höga skuldsättningen efter två stora förvärv. 


Skuldsättningen & Goodwill
Det är kanske den största oron för bolaget. Efter två stora förvärv av Sorensen (2011) och Meca (2012) har Mekonomen 25 % Goodwill och 33 % nettoskuldsättning av totala tillgångar. Det är till och med negativ EK om man tar bort goodwill posten. Inget för grahamsinvesterare som söker säkerhet i tillgångar och balansräkning. Som sagt tidigare - det som lockar är det fina kassaflödet och framtiden för verksamhetskonceptet. Dessutom får jag nästan 5% direktavkastning medan jag väntar för framtida tillväxt.

Marginaler
Vid snabb koll på lönsamheten så ser det oroligt ut med fallande marginaler - främt rörelse- och vinstmarginal. 

Men det krävs en närmare analys på förvärven för att se helheten.

Svåranalyserad efter förvärven.
Före förvärven fram till 2010-2011 hade Mekonomen ganska bra lönsamhet och kassaflöde. Men det har blivit svårare att jämföra före/efter för att kunna se hur nykomlingarna har påverkat lönsamheten. Så jag har gjort jämförelse med rullande värden före/efter förvärv.

Dubblerad omsättning
Omsättningen har faktiskt ökat nästan det dubbla från 3447 Mkr (2010) till dagens 5 969 Mkr


EBIT-utveckling och marginaler
Medan rörelseresultatet har haft sämre utveckling. Tar fram Ebit-marginal så ser man att det är främst Meca och lite också Sorensens förvärv som har sänkt den totala lönsamheten för Mekonomen.


Dåliga förvärv?
Har Mekonomen har gjort dåliga förvärv? Mekonomen har betalat för:

Meca: 2 010 Mkr  
(vid nuvarande rullande ebit på  107 Mkr så ger det en värdering på P/EBIT 19 )

Sorensen: 826 Mkr
(Vid nuvarande rullande ebit på 82 Mkr så get den en värdering på P/EBIT 10 )

Man skulle kunna säga att Mekonomen har betalt för mycket för Meca. Men sen måste man också ta hänsyn till om det finns förbättringsmöjligheter med marginaltillväxt inom Meca i framtiden.  Det är alltid lättare öka Mecas nuvarande marginaler på 4,7 %  än Mekonomens höga marginaler på 13%. Det man ska komma ihåg är att Meca har nästan lika stor omsättning som Mekonomens egen verksamhet.   

Vi får hoppas att den största ägaren Antonia Margaret Ax:son Johnson (som äger 26,5%) vet vad hon gör. Tanke på Mekonomens omsättnings- och marginaltillväxt efter att han tog över ägande 2006 så känns det ganska trygg. Ni som inte känner till så är hon också storägare till Axfood som jag skulle också gärna köpa vid lägre värdering.   
     
Värderingar - FinBas!
Jag har räknat med en vinst/FCF nivå på mellan 9,50 - 10 kr. (nuvarande vpa ligger på 11 kr och FCF 14 kr/aktie). Helt enkelt 150-nivån börjar det bli intressant att börja köpa. Själv kommer jag ha ett större intervall längre ner( mellan 110-140 )om nedgången fortsätter. Jag brukar delar en köp till 4-5 delar där nästa köp ska ske vid längre värdering. Eftersom det är omöjligt att veta om det blir en snabb rekyl  eller om nedgången fortsätter när aktien har rasat med nästan 35% på några månader. Om det går upp från dessa nivåer så har jag ändå fått lite aktier. Fortsätter den ner så får jag ännu bättre värderingar. Nästan Win-win utan att bekymra sig hur aktiekursen ska utvecklas på kortsiktig. 

Tar gärna emot synpunkter om Mecas möjligheter till marginalförbättringar. (Vet också att just Meca har problem i danmark). Det svänger kraftigt för FinBas värderingar och det beror på volatiliteten på marginalerna, ojämn utdelningshistorik och de stora förvärven. 


19 kommentarer:

  1. Angående Meca. Meca säljer ju delar till verkstäder. Lite som en detaljhandel. Har svårt att se att de ska kunna få samma marginaler som en vanlig verkstad som dels kan ta några procent på delarna men även ta ut vinstmarginaler för service och reperationer. Svårt för Meca att ta ut ockerpriser då verkstäder är extremt prismedvetna. Mer prismedvetna än många slutkunder vill jag nog påstå. Höga priser på delar slår ju direkt mot verkstädernas marginaler. Meca anslutna verkstäder vänder sig inte nödvändigtvis till enbart Meca för delar så gäller för Meca att pressa priser ändå.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag håller med också att Meca kommer aldrig nå samma marginal nivåerna som Mekonomen. Men däremot så hoppas jag att Meca kan få långsiktiga fördelar av "omsättningshastigheter" dvs säljer mycket mer av en genomsnittlig produkt till verkstäder. Då behövs det inte många procentenheter för att den slutliga vinsten ska utvecklas kraftigt. Lite som Axfood med låga marginaler fast det handlar snarare om den totala avkastningen på ROA. Med en förbättrat marginal på 2,5-3 procentenheter skulle motsvara än förbättring på 50% eller mer Mecas nuvarande vinst.

      Jag är rädd att du har rätt angående prispressen inom verkstäder. Då får vi hoppas på mer försäljning som skulle kompensera bort längre marginalerna och framtida synergieffekter på 80 Mkr årligen som Mekonomen pratar om :)

      Radera
  2. Din timing verkar gynnsam tackar för du uppmärksammade mig på aktien.
    Gjorde en snabbgenomgång nu när jag dricker morgonkaffe ser inga problem med att aktien skulle kunna vandra över 180 och upp mot 200 utan större problem givet de förutsättningar jag kan avläsa i programmet dvs t.o.m Q3.

    Skulle föredra ha bokslutet för 2013 inlagt men saker som roe och vinstmarginal ser inte värre ut än tidigare när jag tittar 10 år bakåt även om de sladdar lite mot de senare 5 årens resultat.
    Prognosen ger så här långt en framtida (5år) försäljning 200 per aktie(nu 166), eps 13(nu 11)

    Aktien har lämnat ett Gap strax under 180 som behöver fyllas.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Program, Q3, historik, o vinstmarginal?

      Det låter som du använder Aktiespararnas hittakursvinnare.

      Vpa 13 om 5 år låter rimligt om man räknar med fortsatt svag utveckling på marginalerna.

      Radera
  3. Intressant! Man kanske ska snegla närmre på Mekonomen om kursen fortsätter att gå dåligt. Jag vet att de har en väldigt stark konkurrenssituation som verkstad och ett starkt varumärke, men hur ser det ut för Meca? Jag antar att det är en svårare verksamhet att bygga upp konkurrensfördelar i?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Det svårare att jämföra för oss som är inte är insatt inom branshen. MECA är redan en stor konkurrent till Mekonomens verkstäder.

      Radera
  4. Har ingen uppfattning om Mekonomen men har haft lite insyn i Meca på golvnivå och tror inte på den verksamheten. Det kan vara så att Mekonomen på sikt byter upplägg på de butikerna och får lönsamhet i dem men i sin nuvarande form är jag förvånad över att de finns kvar. Centralstyrt, medarbetare som inte kan påverka och därför inte är engagerade samt konstigt upplägg med dubbla beslutsgångar och ibland strul mot kund. Samt för dyra och små för privatmarknaden.

    Däremot tror jag att det finns stora samordningsvinster om Mekonomen kan ta privatmarknaden och Meca ta företag, sedan samkör man allt backstage. Troligen är det också vad Mekonomen tänker.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag tror/hoppas också på din sista mening. Då kan Mekonomen växa inom två kundkategorier fast ha en gemensam inköp/distribution/lager som medför storhetsfördelar.

      Radera
  5. Något som är väldigt långt från din normala sfär av bolag ( om jag tolkat dig rätt), men jag har inte kunnat motstå Awilco Drilling till de extremt låga värdering som jag uppfattar att den har idag. Någon uppfattning?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Mitt sfär har aldrig varit "stora" - Large Cap bolag utan bolag med stabil verksamhet (försäljning) med fin kassaflöde och låg andel av investeringsbehov i befintlig verksamhet. Men det blir naturligt att det är bara de stora bolagen som klarar av det.

      Radera
  6. Jag har precis arbetat fram en lite nyare, nyanserad och case-driven placeringsmetodik med en placeringshorisont på 1-3 år, vilket ska jämföras med min "vanliga" som har en "obegränsad" tidshorisont.

    Det lustiga är att jag också tagit en position i denna och kommer publicera analysen inom kort. Vi verkar således kommit fram till en liknande slutsats i detta case :)

    Ha en trevlig kväll!

    SvaraRadera
    Svar
    1. Om jag har gjort en rätt bedömning så tror jag inte att vpa borde gå ner längre än 9-10 kr innan det vänder upp igen på sikt. Då är det ett ganska bra läge att börja köpa och hoppas på att det fortsätter att gå ner :)

      Radera
  7. Trevlig läsning!
    Har själv börjat bli allt mer sugen på att börja köpa mig in i Mekonomen. Har därför pratat med en släkting som jobbar på Mekonomen och har så gjort ett gäng år. Har försökt få bättre insyn och större klarhet i upplägget, skillnader och fördelar. Om jag förstått saker och ting rätt, så ser det ut enligt följande på ett ungefär.

    Mekonomen har försäljning på 60% privat och 40% verkstäder. Marginalen är bättre per såld grej till privatkund, men det kommer in mycket pengar från verkstäderna.

    Är man ansluten som verkstad så måste givetvis den absoluta huvuddelen av inköp ske via Mekonomen. Så upplägget borde rimligtvis vara detsamma för verkstäder anslutna till MECA. Annars vore det konstigt att ha verkstäder under ens egna namn.
    Mekonomens upplägg mot verkstäderna har en del likheter med franchise.

    Kan skilja mycket från ort till ort, eller stad till stad, vilken av de två varumärkena som är störst.

    Åtminstone Mekonomen jobbar mycket med något som jag tror kallades för "fleetwood" kunder. Vilket innebär att man skriver kontrakt med större företag om att serva deras bilpooler.

    Tror även att vissa verkstäder gick under någon speciell betäckning. Dessa skulle motsvara ännu en nivå upp så att säga. Priserna är inte direkt låga, men delarna ska motsvara originaldelar.

    Jag frågade om planerna kanske är att låta Mekonomen helt rikta sig mot privatkunder och låta Meca köra helt mot verkstäder och företag. Detta trodde han absolut INTE på. Då åtminstone verkstäderna är alldeles för viktiga för Mekonomen och något dom är väldigt stolta över.

    Han sa att han inte skulle bli förvånad om det snart poppar upp Mekonomen i andra länder, då man i nuläget via Mekonomen och de andra varumärkena har Sverige, Norge och Danmark.

    Han berättade att dom slagit upp kontor i Kina för att öka och förbättra närheten till leverantörer osv.

    Huruvida han trodde det var läge att köpa aktier i Mekonomen i nuläget hade han ingen koll på, då han har noll intresse för aktier. Men han trodde att de positiva effekterna av nyförvärven skulle bli större framöver.

    Vet inte om detta gör någon av er något klokare, då det knappt gör mig något klokare... Däremot har det inte avskräckt mig, så mitt intresse för att fortsätta bevaka bolaget och eventuellt börja köpa på mig aktier kvarstår.

    SvaraRadera
    Svar
    1. All info från själva verksamheten är bra - tack för det!

      Själv går jag till en Mekonomen verkstad och är nöjd med den hjälpen jag får. Tveksam om jag kommer byta så det fungerar som det ska.

      Radera
  8. Kassaflödesfilosofisk fråga: Har noterat nu i boksluten som trillat in att både sca och assa abloy bokför stora poster (miljardbelopp) under finanseringsverksamheten som heter "förvärv av innehav utan bestämmande inflytande". Eftersom dom fortsatt köpa in sig i bolag som dom redan är storägare i.

    Funderar på om man när man räknar på bolag inte borde se detta som en del av investeringsverksamheten? Det dom gjort är ju trots allt att dom köpt aktier i ett annat bolag i förhoppning om att öka det egna bolagets vinster. Är inte det en investering? Ifallet sca så deras initiala insteg i Vinda bokfördes som en investering? Och om man hade köpt alla aktier på ett bräde så hade hela affären bokförts som investering. Men nu bara för att man sprider ut affären över två år så räknas hälften som en investering? Eller är det något jag missar?

    Förstår ju att det i mångt och mycket är en teknikalitet kanske. Men jag vill gärna räkna på avkastningen på bolagets investeringar. Hur mycket vinsten ökat dom senaste åren / hur mycket man investerat. Och för att kunna göra det så måste jag ju veta hur mycket dom faktiskt investerat. Tar jag bara siffran "kassaflöde från investeringsverksamheten" rätt av så blir ju det fel. Eftersom den bland annat kan innehålla köp och sälj av finansiella tillgångar som jag (och inte 4020 heller) inte ser som investeringar.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Konstigt - nu ser jag att det är många flera bolag som har exakt samma fenomen inom finansieringsverksamheten. Jag skulle gissa på nya redovisningsregler där men delar vissa poster av förvärv och lägger det på finansieringsverksamheten.

      Spontant så tycker jag att man SKA lägga in den posten i investeringar/förvärv när man räknar på FCF medan det spelar kanske inte lika stor roll om man vill tex: räkna på Owner Earnings.

      Här har du en bra bevis på att den borde räknas in:


      http://reports.teliasonera.com/2010/sv/AR/Rakenskaper/K31.html


      Man ser tydligt att just den posten "Förvärv av innehav utan bestämmande inflytande" räknas in i den totala förvärv kostnaden som man har delar inte i investerings- och finansieringsverksamhet.

      Radera
    2. Har klurat lite mer på detta själv nu. Funderar på om det kan ha att göra med att det bolaget som man köper aktier i redan är fullt konsoliderade i resultat/balansräkning? I fallet SCA/Vinda så är hela Vindas omsättning och nettoresultat fullt konsoliderade i SCAs resultaträkning redan i år. Så det faktum att SCA köper resterande aktier påverkar inte varken omsättning eller nettoresultat hos SCA, utan enbart fördelningen av nettoresultatet mellan SCA och minoriteten? Kan det ha med saken att göra kanske? Men jag är enig i att man borde se det som en investeringskostnad.

      Radera
  9. Hej!

    Upplys gärna en novis som mig själv. Jag får P/E på Mekonomen till cirka 17 från årsredovisningen 2013. Vinst per aktie 8,77. Dela dåvarande aktiekurs på 152/8,77 = 17,3. Vad är det du lägger till/tar bort för att få 14?
    Även om jag utgår från kvartalsrapporten och tar vinst per aktie x 4 = 7,32 vinst/per aktie. 152/7,32 = 20,8 P/E.

    Tack för en mkt bra blogg!

    //E

    SvaraRadera
    Svar
    1. Inlägget skrevs före bokslutet (dvs Q3) och då var den rullande vinsten 11 kr och det gav ett pe på 13,8.

      Här i bilden ser du detaljerna:

      http://2.bp.blogspot.com/-V8I-bkFEPHQ/UvE-B9emZOI/AAAAAAAAF4c/O0x6fH9G4OQ/s1600/tabell+mekonomen.PNG

      Radera

Senaste Inlägg!