Är AstraZeneca Köpvärd?

Det har varit mycket diskussioner kring AstraZeneca den senaste tiden och det är därför jag har funderat på att försöka göra en enklare analys av bolaget.

Först! Jag tror att det behövs en tydlighet kring AZN:s utdelning och direktavkastning. Eftersom bolaget delar ut i dollar och två gånger per år i olika belopp så blir det lätt att det blir fel när direktavkastningen ska räknas. En enkel översikt över utdelningen i år.

Klicka för Större Bild

Värdering
Aktiekursen har varit en besvikelse under senaste 10 åren men det betyder också att det är lägre värdering än 2000/2001. Det som är intressant är att aktien värderas lågt i jämförelse med andra. AstraZeneca har ett P/E på 8,7 och en direktavkastning på ca 5 %.

Klicka för Större Bild

Vinst- och Utdelningstillväxt
En 5 % direktavkastning är rätt mycket när utdelningsandelen ligger på 44 % vilket är lika med en E/P på 11 %. Det som är ännu mer intressant är bolagets stabila vinst- och utdelningstillväxt. Under 10 år har AZN haft en årlig tillväxt på:

Vinsttillväxt……….……11 %
Utdelningstillväxt:…..…..10 %

Klicka för Större Bild

Omsättningstillväxt
Fast samtidigt har omsättningstillväxten varit lägre. Den är så låg som 3 %. När man kollar på utvecklingen på försäljningsmarginalerna under samma tid så förstår man att en stor del av tillväxten för AZN kommer från högre lönsamhet.

Omsättningstillväxt…….…..3,2 %
Bruttomarginalstillväxt……..1,6 %
Rörelsemarginalstillväxt……4,8 %
Vinstmarginalstillväxt………6,1 %

Klicka för Större Bild

Marginaler
Det som är ännu mer imponerade är de höga marginalerna som AZN har haft under så lång tid.

…………..….….2009….…..Snitt 10år
Bruttomarginal…...82 %……….77 %
Rörelsemarginal….35 %…….….26 %
Vinstmarginal…….23 %…….…18 %

Klicka för Större Bild

AZN brukade kallas för en tillväxtaktie fast idag är det snarare ett bolag med hög lönsamhet med en medioker tillväxt. För att få en uppfattning om hur höga marginalerna är så man kan jämföra med H&M:

………………….….AZN…….…H&M
Bruttomarginal……….82 %……….52 %
Rörelsemarginal……...32 %……….18 %
Vinstmarginal ………..23 %……....14 %

Så med andra ord; AZN:s vinst kan gå ner kraftigt pga sämre marginaler. Det skulle räcka med något eller kombination av tex:
- Lägre försäljning
- Lägre priser på grund av tuffare konkurrens
- Högre forsknings & Utvecklingskostnader.
- Osv.

Återköp av egna aktier
Det finns också en annan bra förklaring till den höga vinst- och utdelningstillväxten och det är Återköp av egna aktier. AZN har totalt genomfört nästan lika stora återköp av egna aktier som deras totala utdelningar under senaste 10 åren. Nu med facit i hand så har AZN gjort de största återköpen när aktiekursen var som högst över 400 kr under 2006 och 2007. Ännu ett bra argument för varför återköp inte är den bästa lösningen. Det finns också en stor risk att återköpen är kopplade till bonus- och belöningssystem.

Klicka för Större Bild

Avkastning EK & TK
När man kollar på AZN:s avkastning på EK & TK så är det inga stora konstigheter. AZN ger till och med en bra avkastning på totalt kapital med en ganska låg soliditet.

Avkastning EK…..36 %
Avkastning TK…..14 %
Soliditet………….38 %

Nettoskuld / Soliditet
När man däremot kollar på skulderna så har de ökat kraftigt framför allt under 2007. Soliditeten har gått ner från 52 % till 32 % under 2007/2008. Däremot så är nettoskulden fortfarande liten. Det är knappt 7 % av de totala skulderna.

Klicka för Större Bild

Tillgångar
AZN:s tillgångar består till största delen av Immateriella tillgångar och goodwill. Det är också tillgångar som Produkt- och distributionsrättigheter och utveckling och forskningskostnader och patent. Kurs/EK ligger på ca 3. Tar man bort Goodwill och immateriella tillgångar blir det negativt bokvärde. Fast man ska helst inte ta bort Immateriella tillgångar och då hamnar Kurs / ( EK – Goodwill ) på ca 6.

Klicka för Större Bild

Fritt Kassaflöde - %
Det är bättre att kolla på avkastningen och kassaflödet. AZN har ett stabilt fritt kassaflöde där snittet för 10 år ligger på ca 5 % i snitt. Det är framförallt de sista 5 åren som kassaflödet har varit starkt. Under 2007 har AZN förvärvat affärsrörelse som har påverkat både fritt kassaflöde och marginalerna.

Klicka för Större Bild

Så till den viktiga frågan är AstraZeneca köpvärd till dagens låga värdering om man kollar senaste Vinst, Utdelning och Fritt kassaflöde?

För att svara på den frågan så tror jag att man måste bortse från framtida tillväxtmöjligheter för AZN och försöka att enbart kolla på hur stabil och uthållig framtida försäljning och vinst är . Detta eftersom bara om AZN skulle kunna lyckas bibehålla samma vinstnivå så är bolaget köpvärt. Inget snack om saken. Det är en:
-Utdelning…………..5 %
-E/P ( Vinst/Kurs)….11 %
- Fritt Kassaflöde…..15 %

Det betyder att AstraZeneca skulle växa med ca 10 % genom tex:
-Återköp
-Bra investeringar
-Utdelning (där aktieägaren själv väljer att återinvestera)

Men tyvärr så är AZNs framtid långt ifrån säker!
Det är framför att 3 saker som gör att AZN kan få stora problem i framtiden.

1-Många viktiga patent och rättigheter som snart löper ut.

2- Större konkurrens och framför allt kring generiska läkemedel som är en billigare kopia av originalet i samband med att patent löper ut.

3- Större Utveckling och forskningskostnader i framtiden när AZN måste ständigt utveckla nya läkemedel. Det påverkar förmodligen också bolagets distribution och marknadsföringskostnader som är de största kostnaderna idag.

Jag har nu försökt att få en bra översikt över:

1- ”När och Vilka viktiga patent” som löper ut!
2-Hur stor andel av den totala försäljningen?

En översikt på vilka läkemedel och när det löper ut!

Klicka för Större Bild

Hur stor är omfattningen av den totala omsättningen!

Redan nästa år 2012 kommer det omfatta 27 %. Om 4 år, dvs 2015 kommer mer än 50 % infattas av patent som löper ut som omfattar den totala omsättningen idag.

Så här står det i årsredovisningen om problemet:

Vi uppskattar att mer än hälften av våra nuvarande intäkter de kommande åren riskerar att förloras genom det vanliga för loppet då patent och ensamrätter som skyddar våra produkter löper ut.

Denna förlust av immateriella rättigheter är ofrånkomligt i vår bransch. Den sker naturligt som en del av cykeln för innovation, tillväxt och förnyelse. – Källa Årsredovisning 2009

Detaljerad info om Läkemedel och Patent som löper ut!

Den andra frågan blir hur mycket kan det verkligen påverka när ett patent löper ut. Det är tveksamt att försäljningen minskar kraftigt. Däremot är det mer sannolikhet att den kommer att påverka i mindre utsträckning fast under en lägre tid.

Men tyvärr så krävs inte allt för stora försäljningsminskning för att AZN:s vinst ska falla kraftigt. En 10 – 20 % omsättningsnedgång kan påverka 40-50 % av slutliga vinsten. Det är därför AZN har gjort stora besparingar genom omstruktureringar och kommer fortsätta.

Andra problem: Citat - Årsredovisning 2009"

-"Den nuvarande globala ekonomiska nedgången ökar kostnadspressen på de som betalar för sjukvården och på de patienter som betalar direkt för hela, eller betydande delar av, läkemedels-kostnaden. Utmaningen för den forskningsbaserade Läkemedelsindustrin är att hantera denna prispress på produkterna och samtidigt fortsätta att investera i forskning, utveckling, tillverkning och marknadsföring av nya läkemedel".

-"Myndighetskrav - Läkemedelsindustrin är en av de mest reglerade branscherna..../ /....Numera kräver registreringsmyndigheterna mer läkerhetsinformation före ett godkännande än tidigare. Detta har lett till en förändring i utvecklingsprogrammen och ett behov av ytterligare resurser för att genomföra dem."

-"Konkurrens - Våra främsta konkurrenter är andra forskningsinriktade läkemedelsföretag som marknadsför innovativa, patentskyddade receptbelagda läkemedel. Konkurrens kommer även från olika samarbeten mellan traditionella läkemedelsföretag och mindre bioteknik- och vaccinföretag. Generiska versioner av läkemedel som inte längre har patentskydd konkurrerar också på marknaden. Tillverkarna av generiska läkemedel prissätter dem till en väsentligt lägre nivå än likvärdiga originalläkemedel. Detta beror till stor del på att tillverkare av generiska läkemedel inte investerar lika mycket i FoU eller marknadsutveckling som forskningsbaserade läkemedelsföretag, och därför inte behöver få tillbaka dessa investeringar."

-Besparingar - Vi har gjort goda framsteg vad gäller att implementera tidigare tillkännagivna omstruktureringsprogram. Det har innefattat en minskning med 12 600 tjänster. Detta har lett till årliga besparingar på 1,6 miljarder USD till slutet av 2009, vilket kommer att öka till cirka 2,4 miljarder USD vid slutet av 2010. Nästa omstruktureringsfas, som innefattar slutförandet av tidigare påbörjade program, ytterligare initiativ inom varuförsörjning samt marknadsföring och administration, liksom FoU-initiativ, kommer att resultera i ytterligare beräknade årliga besparingar på 1,9 miljarder USD vid slutet av 2014.

Slutcitat - Årsredovisning 2009”

Samtidigt måste vi också ta hänsyn till att AZN inte är ett litet bolag. Idag finns AstraZeneca i fler än 100 länder och har ca 63 000 medarbetare varav 11 600 arbetar med forskning och utveckling. De största områden för AZN:s läkemedel är i storleksordning:
-Hjärta/kärl
-Mage/tarm
-Infektion och Övrigt
-Neurovetenskap
-Cancer
-Andningsvägar och Inflammation

AZN:s framtida möjligheter finns tillväxtmarknaderna som står för 85 % av världens befolkning samtidigt som de bara motsvarar 16 % av läkemedelsmarknaden.

Klicka för Större Bild

Några prognoser för vinstutvecklingen från ”finansbranschen”
2010 – 2011 – 2012 (USD)
6,72 – 6,19 – 5,93
6,17 – 6,57 – 6,41

Dessutom ska man inte glömma att AZN har en del nya läkemedel och patentansökningar kontinuerligt.

Klicka för Större Bild

Men det är ingen lätt process att utveckla nya läkemedel. Här kan ni läsa mer detaljerad kring hela processen från forskning till produktion och försäljning.! Källa Årsredovisning 2009!
-Del 1-1
-Del 1-2
-Del 2-1
-Del-2-2

Så slutligen handlar det om en viktig fråga!. Hur kommer AZN klara av att fortsätta utveckla framgångsrika läkemedel?

Till och med om jag skulle försöka ta reda på mer om problem/lösningen under flera veckor så tror jag inte att jag skulle komma till en bra slutsats om AZN framtida vinstutveckling. Det är väl därför Warren Buffett kallar det för ”Circle Of Competence”.

-AZN - Bördata
-Årsredovisning 2009