H&M - ”Margin Of Safety”?

Ingen har väl missat H&M senaste rapport och jag hade skrivet ett äldre inlägg innan rapporten och poängterade hur viktigt det var att H&M lönsamhet/marginaler borde börja gå upp igen om vi ska börja dra nytta av den stabila butikstillväxten. Det bara att den inte har kommit tillbaka än och vi har marginaler lägsta nivåer på senaste 5-10 åren.

Så i detta inlägg har jag tänkt bara fokusera på om det går hitta margin of Safety om vi ska börja fundera på det otänkbara - att börja anpassa H&Ms värdering för de längre marginalerna. Det känns också tryggare att fokusera på nedre delen av intervallet om det inte går som man har tänkt sig.

Marknadens negativa reaktion

Marknadens och analytikernas förväntningar var ca 11 VPA för 2012 och 12,50 för 2013. Vissa hade till och med ännu högre förväntningar för 2013 vilket är en förklaring till hur H&M kunde snabbt gå till 250 från 210 på några månader. Så om det var en positiv överreaktion så kan denna nedgång blir tvärtom och i bästa fall kan man återigen få kurser runt 200 strecket. Man ser redan många nedgraderingar av H&M och till och med Placera är plötsligt osäkert för H&M  på kortsikt vilket borde tolkas negativ när de tidigare gick ut med - H&M äralltid köpvärd på lång sikt. Det verkar inte vara köpvärd längre nu när H&M börjar bli billigare.    

Varför är det så viktigt med marginaler

Hur kommer det sig att analytikerna kunde ha så höga förväntningar. Jo! Rapporten för Q2 hade en del marginal förbättringar vilket gjorde att många trodde en fortsatt ökning av marginalerna. Nuvarande 12-mån omsättningen är ca 119 200 Mkr 

och den nuvarande vinstmarginalen på 14,2 % ger en VPA på 10,23 kr

Om vi hade däremot hade en vinstmarginal på 18 % (den högsta marginalen under 2010) så hade VPA varit:

13,03 kr.

Det ger en rullande p/e 19 (för en aktiekurs på 250) men pga den nuvarande VPA på 10,23 så har vi istället rullande p/e 24,4.

Med andra ord en procent förändring av vinstmarginalen påverkar vpa med 0,72 kr med nuvarande omsättning. En minskning av vinstmarginal från 15 % till 14 % ökar värderingen (P/E) från 23,1 till 24,8.

Marginalerna översikt

Nu har jag uppdaterat den tidigare översikten för marginalerna och vilket man ser tydligt den kraftiga nedgången på senaste 2 åren. 

För tillfälligt har jag inga höga förväntningar för H&Ms marginaler närmaste tiden och det beror på:

-Större expansionstakt med 300 butiker för 2011/2012.

-Högre expansion för COS, Monki och Weekday.

-Nya Konceptet ”& Other stories” ska komma igång redan nästa år med 8-10 butiker. Planer på att den ska ha högre expansionstakt än tex: COS och Monki.  

-Nya Online satsningar i nya marknader så som USA och mobilanpassningar av hemsidan för flera marknader.

-Utmanande marknad med större prisnedsättningar.

-H&M generella strategi att erbjuda ”lägre priser” för att behålla och öka marknadsandelar.

-Högre kostnadsinflation som slår inköpspriset och bruttomarginalen.

Inte så konstigt att marginalerna inte hänger med när H&M växer i olika fronter som den gör. Jag kan också tänka mig att de längre marginalerna kommer att vara med ett tag till. H&M själv säger att de har bra kostnadskontroll och visst om man jämför med t.ex. konkurrenter som GAP och Inditex. Men personligen gillar jag inte när lönsamheten påverkas negativ pga tillväxten. Till och med H&M nuvarande längre marginaler så är de fortfarande bland de högsta marginalerna bland huvudkonkurrenter:

H&Ms offensiva tillväxtstrategi

Med en Offensiv taktik kan man säga – ”företag med en god finansiell ställning kan fokusera på att vinna marknadsandelar genom expansion. Att investera kraftigt i en lågkonjunktur kan vara mycket framgångsrikt, särskilt om konkurrenterna saknar resurserna för att göra det. Investeringarna kan handla om att öppna nya butiker, fräscha upp befintliga butiker, förvärv men även om att locka över duktig personal från konkurrenterna. Företag med en sämre finansiell ställning får däremot istället fokusera på att sänka kostnaderna och försöka effektivisera den befintliga verksamheten”.

H&M tycker jag passar in i den offensiva bilden och H&M både finansiell styrka och kunnande för att kunna fokusera på att växa som de har gjort mer än 50 år. Däremot blir jag lite fundersam över den nya konceptbutiken - & Other Stories. Butikkonceptet ska erbjuda "ett bredd sortiment av skor, väskor, smycken, kosmetik, underkläder och kläder i många olika prisklasser i ett högre prissegment med fina kvaliteter med stor vikt vid detaljer".

Om man kollar H&Ms sido-verksamheter som COS, Monki och & Other Stories så ser man att man fokuserar mer och mer på högre prissegment och kanske det finns en bra anledning till detta. Kan vara svårare och svårare med lönsamheten vid lågprisklass?

Andra frågor!

Jag tycker att den viktiga frågan är - om H&M verkligen har bra kontroll på kostnaderna? Om H&M väljer att ha längre marginaler för att kunna ta marknadsandelar och stärka sin varumärke mot kunderna för framtiden? Vilket innebär att de kan sänka kostnaderna när de vill för att återgå till tidigare lönsamhet.

Eller om H&M är tvungen att sänka priserna (hålla priserna låga) för att kunna behålla nuvarande försäljning?

H&M kan klara detta lägre lönsamhet många år till men anledningen till att H&M har varit så bra är deras mycket fina lönsamhet som inte får bli mycket sämre än den är nu.

Den andra frågan blir om marginalerna kan växa återigen i fortsättningen? Som Defensiven säger: ” Marginalerna borde kunna förbättras över tid tack vare stordriftsfördelar (billigare inköp, sprida fasta kostnader över större volymer).”  Men jag kan inte låta bli undra hur hållbar är H&M redan höga marginaler? Tidigare har jag skrivet många gånger att man inte ska förvänta sig att för hög tillväxt pga de redan höga marginalerna och en lägre vinsttillväxt (9-10%) förväntningar på sikt av den nuvarande butikstillväxten (12-13%) är sund.

Margin Of Safety vid låga marginaler

Så nu till värderingen och hur låg ska man börja köpa H&M om man är lite pessimistisk att H&M klarar återgå till högre marginaler? Om vi räknar med nuvarande 12-mån omsättning ökar till 122 000 Mkr och räknar med en låg och väldigt troligt omsättningstillväxt, 10 % årligen, närmaste åren.

Jag tycker att vi kan börja med den nuvarande låga vinstmarginalen 14 % (i fall om den inte går tillbaka). Personligen tycker jag att det är ganska låg och borde en bra gräns för nedre delen av lönsamheten för H&M i fortsättningen.   

Det ger en helårsvis på 10,32 kr för 2012. Och om man tycker att p/e 20 är en bra värdering för köpa aktien så ska börja köpa vid 210 kr. Vill man vänta till lägre värderingar t.ex. p/e 17-18 så ska vänta till 190-180 kr.

Dessutom kan man se vad en omsättningstillväxt på 10 % årligen med 14 % vinstmarginal ger för vpa 4 år framåt. Om man tycker att H&M borde ha ett P/E 17 om 4 år så kan värderingen gå upp till 270 kr. Tycker man att p/e 15 är mer realistisk om 4 år i fall om H&M tillväxt minskar så kan man vänta sig en aktiekurs på 240-250.

Vad ger den för avkastningen om 4 år om aktiekursen går upp till 250? (utdelning inräknat efter skatt)

Inköp 220 - Totalt årlig avkastning: 6,9 %

Inköp 210 - Totalt årlig avkastning: 7,8 %

Inköp 200 - Totalt årlig avkastning: 9,4 %

Inköp 190 - Totalt årlig avkastning: 11,3 %

Liknande utveckling kan man se när man kollar på utdelningstillväxten och direktavkastningen

Den totala avkastningen ser ganska intressant ut. Vid 200 så får man nästan 10 % årlig avkastning:

-Om marknaden värderar H&M vid P/E 15-16, vilket ganska låg värdering

-Om omsättningstillväxten växer 10 procent årligen vilket är också ganska låg tanke på att antalet butiker växer med 13 % årligen.

-Och om H&M lyckas bibehålla en ”relativ låg” vinstmarginal på 14 %.

De stora förlorarna är de som köpte H&M vid 250 eller ännu högre. De kan bara förvänta sig en årlig tillväxt i linje med direktavkastningen minus utdelningsskatt vilket blir 3 - 3,5 % i snitt. Hoppas att ni som har läst mina tidigare inlägg om inköpspriset och avkastning och att inte köpte H&M till vilket pris som helst.

Nackdelen är att jag inte kan förvänta mig en högre utdelningstillväxt som tidigare om H&M i värsta fall fastnar i lågmarginal närmaste tiden. Men det kan man justera om man lyckas köpa H&M vid 180-190 eller ännu lägre fast jag är ganska tveksam om det sker om inte det händer något oväntad med hela börsen.

Varför ska man köpa H&M?

Slutligen till en mycket intressant fråga som jag har lästa hos lundluppen - det finns så många andra bra bolag som har lägre värdering och högre tillväxt och varför ska man köpa H&M?

Jo! Det handlar om en enda sak - säkerhet. Jag är mycket tveksam om det finns så många bolag som är ganska säker på att man får sina växande utdelningar (vissa håller säker inte med). Men tänker i termer sannolikhet så borde H&M vara bland de högsta i Stockholmsbörsen. Inte den som växer snabbast utan säkrast där man vet ändå att man har ett bra ”Margin Of Safety”. Då tänker jag i form av  att man vet ändå vilket vinst intervall bolaget kommer ha närmaste tiden och samtidigt har bolaget rätt så stabil försäljningstillväxt. Det finns ett bolag som är lite bättre än H&M i säkerhet och det är Axfood. Men problemet med livsmedelsbolaget är att den inte växer. Ska man då köpa en direktavkastning på 5 % som inte växer? Knappast intressant men om direktavkastningen går ner till 7 % eller mer då är jag intresserat.

Slutsats - OMX-index & Börsvärden

Stor tack för alla bra och utmärkta kommentarer om min tidigare fråga om det fanns någon bra förklaring till varför börsvärdet för vissa bolag som ABB och AZN har mycket lägre värdering än det faktiska värdet i indexberäkningar som OMX.

Nu kan jag konstatera att det handlar om att bolaget är registrerad i flera utländska börser. För t.ex. AstraZeneca (som faktiskt har det största börsvärdet av alla aktier på Stockholmsbörsen) som går att handla i London-, New York- och Stockholmsbörsen. 15,3 % det totala aktiekapitalet finns registrerad i Sverige (Enligt Euroclear). Vilket förklarar varför OMX-index räknar bara den bråkdelen av AZNs totala börsvärde vid beräkningen.  

På samma sätt räknas t.ex. H&Ms börsvärde bara på 1 460 Miljoner aktier och inte på den totala antal aktier bolaget har (1 655 miljoner). Det är eftersom 194 miljoner A-aktier med 10 rösträtt/aktie och resten 1460 miljoner B-aktier. Med andra ord - ”free float” Dvs. för de aktier som omsätts (eller kan omsättas) på börsen och som inte kontrolleras av en storägare.Jag kan faktiskt förstå logiken eftersom det hade varit svårt eller nästan omöjligt att kunna äga bolag som har ett begränsat antal aktier som är tillgänglig för köp/sälj. Detta kommer nu underlätta när vi ska försöka justera beräkningarna för BörsData längre fram.

Presentation av börsvärdet

Tyvärr så kvarstår en del av problemet när många av finansiella hemsidor visar den del av börsvärdet som beräknas vid OMX-beräkningen.  T.ex. bolag som, ABB, AZN och H&M - deras antal aktier är:

-ABB: 523 milj. (rätta ska vara: 2288)

-AZN: 167 milj. (1361)

-H&M:  1460 milj. (1655)

Det behöver inte betyda att det är helt fel (eftersom det beror på vilket information man är ute efter) men beräkningen ”antalet aktier” är kopplat till börsvärdet så blir det både nyckeltalen lite missvisande och en besökare som inte känner till detta tror att det är rätt information.

Vilka hemsidor visar detta ”missvisande” information:

-Avanza

-Nordnet

-Aktiespararna

-Nasdaq-Omx

Osv.

Tror att alla har samma leverantör och det är nog SIX (men inte helt säker)

De få hemsidor som har rätt är:

-Svd Närigsliv

-Redeye

Och dess har en annan leverantör - Millistream.

Det jag har lärt mig från datasamlingen är att nyckeltal som Vinst per aktie, EK/aktie, Börsvärde är direkt samman kopplat med värdet ”Antalet Aktier”.  Det man ska komma ihåg är att värdet ”Antalet Aktier” förändras kontinuerligt i vissa fall tom. varje kvartal för många av bolagen som t.ex. genomför nyemission, återköp.  Detta blir ännu krångligare när man ska jämföra historiska värden. Så mitt tips är att börja med att kolla på ”faktiska värden” först (som tex. Omsättning, Rörelseresultat, Årets Resultat osv) som inte påverkas lika mycket oavsett nyemission, split och liknande företagshändelser.

Nu har tänkt kolla närmare på H&Ms senaste rapport som jag tycker var rätt så dåligt!

BörsData - Beräkning av OMX-index?

Den nya BörsData är i princip färdig fast det är mycket justeringsdetaljer som är kvar. En av dem är beräkningen av OMX-index och börsvärdet. Vi försöker gärna visa både OMXS30s och branschens värdering för alla nyckeltal. T.ex. Om vi tar ett vanligt nyckeltal som direktavkastning så ska man kunna se:

Assa Abloys: 2,1 %

Bransch (Industri/Byggprodukter): 3,5 %*

OMXS30: 3,7 %*

*bara exempel ej riktiga värden.

Detta ska vara standard för alla nyckeltal. För att det ska vara ”helt rätt” och jämförbar så måste man visa dessa bransch/OMX snitten viktat på börsvärdet. Det är bara att vi får helt annorlunda börsvärden än det presenteras i de traditionella informationskällorna.  Om vi kollar på de största informationskällorna som:

-Nasdaq-OMX

-SIX

-Di, Svd, Aktiespararna

-Avanza, Nordnet

Så presensteras OMX-viktningen (för de största bolagen):

-H&M:  13.3 %

-Nordea: 9,8 %

-TeliaSonera: 7,6 %

-Ericsson: 6,8 %

-SHB: 5,6 %

Problemet uppstår när vi får större börsvärde för bolag som:

-AstraZeneca: 2 % (53 428 Mkr)

-ABB: 2,4 % (65 250 Mkr)

Enligt våra beräkningar (källa årsredovisningar) så borde dessa bolag ha:

-AstraZeneca: 11,9 % (430 076 Mkr)

-ABB: 7,9 % (285 771 Mkr)

Det som är gemensamt för både AZN och ABB är att dessa är baserad utomlands och har annat redovisningsvaluta (i dessa fall valutan ”Dollar”) som vi själva konverterar till SEK. Den enda skillnaden mellan våra beräkningar och finansbranschen är att vi har helt annorlunda antalet utstående aktier som bolaget har. Enligt finansbranschen så är antalet aktier:

AZN: 169 Miljoner

ABB: 522 Miljoner

Enligt årsredovisningarna är:

 AZN: 1361 Miljoner

ABB:  2288 Miljoner

Så med andra ord OMX-Viktningen borde se ut så här (om man räknar efter totala börsvärdet för varje bolag)

-AstraZeneca: 11,9 %

-H&M:  11,3 %

-ABB: 7,9 %

-Nordea: 7,3 %

-TeliaSonera: 5,8 %

Så frågan är:

Finns det någon logisk förklaring till varför börsvärdet för vissa bolag som ABB och AZN är mycket lägre än det faktiska värdet? Jag kan inte tänka mig att det är slarv fel tanke på att Sverige fonder som t.ex. Avanza Zero har fördelningen enligt dessa beräkningar och har i andelar i:

-H&M B: 13,17 %

-ABB LTD: 2,66 %

-ASTRA ZENECA: 2,56 %

H&M:s Omsättningstillväxt och inför Q3

Jag kan börja med att säga att BörsData är på gång och det är en hel del små detaljer som måste fixas när en så omfattande förändring som vi har gjort och dessutom tanke på hur mycket information som vi ska försöka visa. Det kommer bli helt ny sida med nya funktioner fast ändå kommer vi försöka behålla den gamla stilen som är enkelt och lätt att använda. Vi har faktiskt förbättrat mycket vilket gör att det blir ännu snabbare att hitta enskilt bolag, listor, sektorer och branschen.

Nu till H&M:s senaste redovisning av kvartalsförsäljning som kommer i samband med månadssiffrorna. För augusti så ökade H&M försäljning med 6 % vilket var sämre än förväntad men kollar man på snittet för hela Q3 så hamnar den på 10 % i försäljningstillväxt i lokala valutor.

Det är helt ok men det är fortfarande under 10 års snitt som ligger på 12,5-13 %. Förmodligen måste vi förvänta oss liknande tillväxt närmaste 5 åren inklusive valuta påverkan. Fast den faktiska omsättningstillväxten blev bara 7 % efter omräkning till SEK. Den negativa valutaomräkningseffekten kommer från den starka svenska kronan gentemot euron som är H&M största försäljningsvaluta. Det blir intressant om den positiva valutaeffekten (som vi hade föregående kvartal) kan komma tillbaka i fortsättningen. På bilden ser man det när den röda linjen överstiger den gröna.

Här kan ni se hela omsättningstillväxtens (kvartalsviss och rullande 12 mån) utvecklingen under 13 senaste 13 åren.

H&M:s nuvarande tillväxt kommer främst från nya butiker och kollar man på utvecklingen för antal nya butiker så tuffar H&M med en tillväxt på ca 12-13% årligen och kommer förmodligen fortsätta göra det närmaste 5 åren. Nuvarande antal butiker är 2 629. Det är det som är imponerade och vilket också betyder att H&M kommer att sälja mer år. Därför känns inte intressant att diskutera om H&M:s tillväxt kan fortsätta eller inte. Nyligen fick vi veta att H&M öppnar sin första butik i Sydamerika i Chile och att H&M planerar försäljning i Indien med hjälp av partnerskap.

Däremot så handlar det om H&M:s lönsamhet som slutligen kommer att avgöra om tillväxten skapar något värde eller inte. Det är också lönsamheten som bestämmer hur mycket vinsten och utdelningen kan öka på sikt. Som jag har sagt tidigare så tror jag inte att det är realistisk att förvänta sig att H&M kan fortsätta öka sina marginaler lika mycket som historisk och i värsta fall ska man förvänta sig med längre marginaler än vi har sett under toppnoteringarna 2009/2010 pga postiva omvärldsfaktorer. Många glömmer att H&M senaste vinstsvacka kommer delvis av längre marginaler och inte pga. sämre försäljningstillväxt. och att H&Ms tillväxt av antalet butiker är idag högre än det har varit historisk men däremot försäljningstillväxten är inte lika hög pga H&Ms nuvarande storlek.

Så det är inte bara bruttomarginalen som är viktigt att kolla utan också rörelse- och vinstmarginal. Här har ni tidigare marginaler som ni kan jämföra med nästa veckas rapport som kommer den 27/9.

Här kommer min tidigare vinst prognos för 2012 - över 11 kr/aktie och en utdelning som borde hamna mellan 10 - 10,5.

Det var då - Hennes & Mauritz
Ni som har läst boken handelsmännen känner säkert redan till H&Ms historia men ändå liten intressant historik över Erling Persson och H&M.

Investerings Psykologi - Mind Over Money

Detta är ett ämne som jag inte har tagit upp så mycket tidigare, men som jag tycker att jag borde skriva mycket mer om. T.ex. inom trading så brukar man säga att psykologi är den viktigaste egenskapen som på sikt avgör hur man lyckas. Men av någon anledning så används inte psykologi inom långsiktig investering lika ofta fast det är lika viktigt. En anledning kan vara att det är lättare att koppla ihop marknadspsykologi med teknisk analys.

Varför är det så viktigt?
Jo! Eftersom det i slutändan handlar om en enda sak - vad man väljer att göra (köpa, sälja eller avvakta) kommer slutligen att påverka hur man lyckas med investeringar. Besluten man tar är baserade på all information vi samlar på oss medvetet eller omedvetet. Det är det som är vår största nackdel när det gäller investering. Vi är aldrig logiska varelser när det kommer till våra beslut och när det handlar om pengar så blir det ännu svårare.

Flockpsykologi eller Självpsykologi?
Personligen så tycker jag att det är allt för mycket fokus på flockpsykologi eller så kallad marknadspsykologi och vi har till och med ett namn för fenomenet - Mr Market. Vi använder också teknisk analys och letar efter trender för att lättare kunna gissa hur marknaden/flocken kommer att bete sig närmaste tiden.

Missförstå mig inte - jag tycker självklart det är viktigt att veta att Mr Market och börsflocken kan bete sig irrationellt. Men jag tycker också att det är lika viktigt att man har en bra ”självkännedom” när det handlar om pengar/investering. T.ex:

1-Hur känns det när du HAR en förlust på 30 %?

2-Hur känns det när du TROR att du kan få en förlust på 30 % efter köp?

Jag kan tänka mig att Nr 2 är jobbigare och att det självklart känns svårare att genomföra ett köp när du tror att börsen kan gå ner ytterligare kraftigt eller att det är ett osäkert läge. Det gör att många ofta inte köper när det är logiskt ur företagsvärderingsvinkel och hellre väntar på en mer stabil marknad vilket är oftast försent.

Stopp-loss
Likaså kan en bra metod som stopp-loss vara viktigt för traders, men det blir rena motsatsen för långsiktig investerare ur värdeinvesteringsperspektiv, dvs man ska köpa vid nedgångar och inte sälja eller ha stopp-loss. Men tyvärr är det vanligt för investerare att de har ett automatiskt stopp-loss för en aktie som de har tänkt äga flera år framåt och tror långsiktigt på bolaget. Logiskt NEJ - Men det känns säkrare!

Några ”biases” inom investering som är bra att känna till:

-Bekräftelse-bias
Tyvärr så tenderar vi hitta eller välja att bara se information som stödjer våra tidigare uppfattningar. T.ex. om vi tror att börsen kommer att gå ner så kommer vi aktivt att välja att läsa artiklar och inlägg som är allmänt negativa. Massmedia är duktiga på detta fenomen och vet vad allmänheten vill läsa/höra. På liknande sätt om man verkligen tror på ett bolag så kommer man hitta analyser som också är lika positiva och är allmänt kritiska till negativa analyser. Med andra ord jag kan själv vara omedvetet kritisk till negativa analyser om H&M eller allmänt om värdeinvestering eller långsiktighet och andra som tycker om ett visst riskbolag vill helst inte höra om bolagets nackdelar eller risker.

-Informations-bias
En enskild oviktig och irrelevan information kan påverka hela köp/sälj beslutet när vi snabbt måste komma till ett beslut. Detta problem uppstår framför allt vid stress och kraftiga nedgångar där det uppstår en situation där man måste eller man tror att man måste agera snabbt vilket är vanligare med dagens snabba informationsflöde.

-Flock-bias
Oftast har inte en enskild investerare hela bilden av hur en bolagsvärdering ser ut för tillfället, hur bra/dåligt bolaget är eller hur det ser ut för börsen och vad som kan hända. Därför väljer man hitta en snabb lösning genom att ta information från andra som man tror vet/kan mer. Då kan vi prata om flockbeteende. Det är en instinktiv överlevnadsreaktion men är inte alltid rent rationellt den bästa lösningen.

-Trend-bias
När vi investerare är vana med en längre trend oavsett om det är upp- eller nedgående så börjar man tror att det kommer fortsätta en längre period. Vid uppgångar så tror många att börsen eller aktiekursen kommer att fortsätta och lika så vid nedgångar.

Några bra lösningar!

-Ha en bra och detaljerad investeringsplan som du verkligen försöker följa. Det är också viktigt att det är din egen investeringsplan som du själv litar på för att du kan följa den långsiktigt och inte överger den så fort det går lite dåligt eller att det inte händer något.

-Erfarenhet och självkännedom om egen mänsklig irrationalitet när det gäller investeringar.

-Inte försöka göra några investeringsbeslut när du är stressant eller samtidigt följer aktiekursen när börsen är öppen.

-Alltid försöka göra dina egna analyser och hämta din egen information t.o.m. om det kan vara tidskrävande.

Mind Over Money
En ganska bra dokumentär just om investerings psykologi och behavaroul finance som försöker hitta mer vetenskaplig förklaring till den irrationella marknaden och mänskliga beteendet när det gäller pengar och investering. Det finns också många bra diskussioner både ifrån ”behavaroul finance” förespråkare och från den klassiska akademiska sidan – ”Efficient Market Hypothesis”. Den är över 50 min lång och se värd!