Ratos - värderingsexperiment

Ratos - aktien som jag har fått mest värderingsfrågor kring. Vilket är kanske inte så konstigt tanke på att bolaget har varit en de bästa utdelningsaktierna mellan 2000-2012 tillsammans med Kungsleden och NCC.

Det finns några bra inlägg om Ratosvärdering från Lundaluppen och Trygg Framtid där värderingen är baserad på Ratos avkastningsmålsättning som Ratos själv kallar det för IRR (årlig avkastning). Dessutom mycket är baserad på hur bra Ratos kan sälja sina innehav i framtiden. Nu när Ratos har gått ner rejält och har en direktavkastning på 6,2 % så är det extra lockande för många. 

Just i detta inlägg kommer jag inte skriva så mycket om Ratos värdering utan kommer enbart visa varför det kan vara så svårt att kunna sätta ett "rättvis" pris på ett investmentbolag som Ratos. Lite lekfult kommer jag fokusera i Ratos innehav och deras värdering på ett annat sätt för att bara visa vilken stor värderingsspann kan uppstå.

1-EBITA?

Det är mycket EBITA (Rörelseresultat + Av-/Nedskrivningar av immateriella tillgångar) i Ratos rapporter och värderingar. Det som kan vara intressant att ta upp är Ratos enorma skuldsättning i varje enskilt bolag. Just det kan det blir lite missvisande att inte räkna med finansiella kostnaderna i Ratos. Ratos EBITA under 2013:

Ebita: 2 759 Mkr

Vinst: 742 Mkr

Just det blir lite skillnad på värderingsdelen. Det är lite mer 1 000 Mkr som Ratos betalar för sina finansiella kostnader. Det är faktiskt större än vad Ratos betalar för utdelning 3 kr ( 999 Mkr).

2-Enskilda innehaven

Ratos äger 17 bolag (inklusive Inwido) och när jag kollar lite snabbt så inser jag att det är mindre än hälften av dessa bolag som jag personligen skulle kunna göra en amatörbedömning om var vinsten skulle kunna hamna om 3-5 år. Just detta är stora dilemmat med investmentbolag. Vill man verkligen göra ett närmare analys och inte nöjer sig med ett grovt marknads- och substansvärde så är det är en tidskrävande värderingsprojekt.  

JA: De bolag som jag skulle kunna värdera

NEJ: Inte

Delvis: Kanske - tillräckligt med analystid. 

3- Innehavens utveckling

Efter försäljningar av utmärkta bolag som tex: Anticimex och Höglöfs så visar de bolag som är kvar ett sämre utveckling främst i lönsamhet. 5 års historik för Ratos 17 innehav:

Just när man kollar närmre på slutliga vinsten så inser man att den varierar mycket kraftigt och en snabb jämförelse mellan 2010 och senaste rullande 12 månader:

Vinsten för:

2010:  1 097 Mkr

Senaste:  12 Mkr

Hur ska man kunna lägga värdering på en kraftigt varierande vinstutvecklingen i Ratos totala innehav?


4-Framtiden?
Ett extra tillägg. Det är fortfarande många som tycker att Ratos kan fortsätta att leverera ett IRR på 15-20 % långt i framtiden. Då funderar jag på hur lätt kan Ratos fortsätta att:

1-Hitta bra bolag med utvecklingsmöjligheter till ett rimligt pris för ett förvärv?

2-Kunna utveckla de med hjälp av omsättningstillväxt, lönsamhetsförbättringar och kassaflödesoptimering?

3-Slutligen kunna göra ett bra exit?

Det är också det som är det svåra biten med Ratos. Personligen hade jag gärna velat se Ratos som en mycket mer långsiktig aktör som gärna behåller de riktigt bra bolagen som tex: Anticimex i bekostnad av ett längre total avkastning. Det hade i alla fall blivit mycket mer stabila kassaflöden i jämförelse med dagens situation.  

Disclaimer

Sen måste jag tillägga att Ratos kan inte helt och hållet värderas på det sättet som jag har gjort. Dessutom historiskt har den största andelen av avkastningen kommit från exits och på det sättet har Ratos kunnat generera en avkastning högre än 20% årligen. Bara senaste försäljningen av Inwido visar ändå Ratos lyckades få till ganska bra totalavkastning till och med om själva investeringen inte varit lika lyckat.

Samtidigt med detta inlägg vill jag enbart visa varför jag inte kommer anstränga mig att försöka värdera ett bolag som Ratos när det finns betydligt enklare och säkrare bolag där ute som inte kräver för mycket "brain-power" utan disciplinen och tålamodet att kunna vänta på bra värderingar när marknaden inte vet den gör på vissa korta perioder.

I don't look to jump over 7-foot bars: I look around for 1-foot bars that I can step over. - Warren Buffett

Teknisk Analys - Börsdata

Samarbete med Millistream och TradingView har nu Börsdata lagt till ett avancerad verktyg för Teknisk Analys(TA). Vi tror att många har nytta av Teknisk Analys som komplement till Fundamental analys(FA). TradingView är ett ledande företag inom TA/Social trading i USA och deras Html5 verktyg är mycket kraftfullt och kan nu, via Börsdata användas mot Stockholmsbörsen. Ni som redan använder TradingView kommer att känna igen funktionerna.

För Börsdata betyder det att vi nu kan erbjuda en bredare tjänst inom fundamental- och teknisk analys med fortsatt med hög kvalité. Med tanke på att nästan hälften av alla nyckeltal räknas med hjälp av aktiekurser så kommer TA-satsningen ge Börsdata nya möjligheter att utveckla nya tjänster inom fundamental analys. Dessutom kommer vi att satsa på att visa samtliga aktier i Norden inom TA-tjänsten. Detta ger också ett initiativ att utveckla FA-tjänsterna inom samma marknader.

Några avancerade funktioner:

Diagramtyper

-Linje

-Bar

-Candlestick

-Area

-Heisken Ashi

Över 50 indikatorer, bl.a:

-RSI

-MA

-Stohastic

-MACD

-Parabolic

Över 40 Ritningsformationer, bl.a:

Gann

Fibonacci

Elliot wave

Triangles pattern

Channel lines

Fortsatta förbättringar inom TA som är planerade:

-Möjligheten att Spara & Ladda diagram och mallar.

-Skapa egna bevakningslistor både för TA & FA

-Lansera Aktietorget och NGM både för TA & FA

-Lägga till de vanligaste indexen 

-Intraday med 30 dagars historik

-Kursuppdateringar med 15 min fördröjning

-Erbjuda de övriga Nordiska länderna både för TA & FA

Direktlänk till tjänsten

Mekonomens starka Q3

En oväntad positiv delårsrapport med 20 % förbättrat rörelsemarginal fick upp aktiekursen över 180 kr. Ni som fyndade kring 140-150 kan vara nöjda. Då är frågan om vi nu ser en trendskifte med nya marginalförbättringar eller om det är bara en engångsföreteelse. Den aktiva insiderhandeln före rapporten kan vara ett tecken på återgång till tidigare vinstnivåer. Det kommer bli intressant att se om vi får aktiekurser  under 150 igen i framtiden.

Rullande vinsten

Den rullande vinsten har ökat till 8,91 kr / aktie. Efter en snabb koll både på rullande- och kvartalsvinsten inser man att årsvinsten vid bokslut (Q4) kan hamna över 10 kr. Det är framför att föregående Q4 påverkades negativ av nedskrivning på ca 1,3 kr. Sen om marginalförbättringarna fortsätter så är det inte orealistisk att förvänta sig en vpa över 11 kr.

Viktigaste framåt

Det som är viktigast för Mekonomen är lönsamhetseffektiviseringar. Jag tror inte att man ska förvänta sig någon omsättningstillväxt närmaste tiden. Här nedan kommer en rullande omsättningshistorik som i princip visar stillastående omsättning senaste åren direkt efter Meka-förvärvet. 

Samtidigt ser vi en nedgående marginaltrend som förhoppningsvis går tillbaka till tidigare nivåer. Det man ska komma ihåg är att Meko-Gruppen omsätter idag nästan dubbelt så mycket innan förvärvet på Sorensen och Meka. Det gör att marginalerna påverkar slutliga vinsten ännu mer. Därför blir det extra viktigt att omsättningen är svag uppgående med förbättrade marginaler om man ska förvänta sig vinsttillväxt. 

Svar till konkurrensen 

Autobutler ett danskt bolag som satsar på att komma i den svenska marknaden. Bolagets koncept bygger på en hemsida som där kunderna kan jämföra priser från olika verkstäder. Detta har gjort att Mekonomen tillsammans med andra stora bilverkstäder har nyligen startad en egen hemsida som heter Lasingoo. Jag ska inte säga så mycket mer om de två alternativen men här kommer lite jämförelse siffror:

Förändringar i kassaflöde

I tidigare inlägg hade jag skrivet rätt mycket om kassaflödet. För helåret 2013 så var FCF 14 kr per aktie i jämförelse med redovisade vinsten 8,56 kr. Nu börjar man se att 2014 påverkades negativ på grund av förändringarna av rörelsekapitalet. Men den grundläggande kassaflödet är fortfarande stark. Senaste operativ kassaflöde före förändringarna på rörelsekapital ligger på 529 Mkr (2013: 525 Mkr).

Men det är årsvariationerna som främst på förändringarna på rörelsekapital samt investeringar påverkar det fria kassaflödet positiv eller negativ vissa enskilda år. För Mekonomens fall handlar det närmare om en negativ diff på 150 Mkr (4 kr /aktie) för 2014 på grund av högre kapitalbindning i varulager och kundfordringar. 

Om man ska räkna fram FCF för att göra ett bättre bedömning för att hitta ett rimligt utdelningsnivå vid bokslut så ska både förändringar på rörelsekapital och den totala investeringarna måste tas hänsyn till. Däremot om man är ute efter ett mer Owner Earnings-värde så kan man faktiskt räkna bort förändringarna i rörelsekapital främst i växande bolag där ökning i varulager blir ett slags investering. Däremot om bolaget inte växer så bör förändringarna i varulager, leverantörsskulder osv jämna ut sig på sikt.    

Just för 2014 ser det ut som FCF kan hamna omkring 8,5 - 9,5 kr och antagligen lär det bli motsatt positiv effekt för 2015. Ska man försöka hitta ett mer snittvärde så borde 12 kr i FCF vara mer rimligt. Med antagande:

OP: 550

Rörelsekapital: -50

Investeringar: -70

FCF: 430 Mkr

Jag skulle gissa på en oförändrat utdelning på 7 kr under 2015 (för räkenskapsåret 2014). Det borde vara det mest rimliga pga den svaga FCF samt Mekos höga skuldsättning.